中国宏观热点速评：利率下行与“抢跑”3月金融数据点评 20240413 -中金.docx

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宏观经济研究

宏观经济研究2024.04.13

中国宏观热点速评

利率下行与“抢跑”|3月金融数据点评

周彭分析员

SAC执证编号：S0080521070001

SFCCERef：BSI036

peng3zhou@cicccomcn

黄文静分析员

SAC执证编号：S0080520080004

SFCCERef：BRG436

wenjing.huang@cn

张文朗分析员

SAC执证编号：S0080520080009

SFCCERef：BFE988

wenlang.zhang@cicc

3月新增信贷社融基本符合市场预期。信贷放缓影响M2增长，财政投放与出口可能是支持M1的重要原因。与量的指标相比，利率的变化更加明显，各类利率的快速下行显示出货币宽松在进一步传导，尤其是民间融资利率。向前看，在财政发力转化为经济增长之前，社会融资需求可能以难以明显改观，实体融资利率下降的趋势可能仍会延续，但部分“抢跑”利率的走势可能会与实体融资利率出现一定的背离。

3月新增信贷社融低于去年同期的极高水平，与2022年同期大体相同，基本符合市场预期。3月新增社融4.87万亿元，同比少增5142亿元，3月新增信贷3.09万亿元，相比去年同期少增8000亿元。但是2023年3月新增社融和新增信贷要比市场预期的最高水平还要高，可能并不是一个合理的比较基准。如果跟2022年3月相比的话，今年3月新增信贷大体持平，新增社融还要多增2160亿元。分项来看，与2022年3月相比，今年3月的居民中长期贷款与企业中长期贷款都要更多。考虑到3月末票据利率下行以及央行一直以来对“盘活存量”、“均衡投放”的强调，市场普遍认为3月信贷投放会明显低于2023年3月、并且可能伴随着一定的票据融资上升，因此Wind显示的市场一致预期非常接近本次数据。

信贷放缓影响

信贷放缓影响M2增长，财政投放和出口可能是支持M1的主要原因。3月信贷余额增速从2月的10.1%下降到

9.6%，导致M2增速从2月的8.7%下降到8.3%，我们认为信贷对M2增速的影响可能仍然会持续一段时间，但接下来M2增速的单月降幅可能会明显收窄。在M2增速持续下降的背景下，M1增速并没有出现太大的变化，3月M1同比增速为1.1%，相比2月的1.2%微降0.1个百分点，环比增速也大体平稳。我们在此前的2月的金融数据分析中指出，虽然房地产销售不强，但是财政存款增速从去年12月后大幅下降，显示财政投放加快，因此M1增速得到了支撑。3月这种现象仍在延续：3月百强房企新房销售同比下降48.2%，降幅与1-2月大体持平；3月财政存款增速

4.0%，继续明显低于去年12月的两位数水平。另外一个新增因素是，近几个月来出口的相对活跃可能加强了企业对流动资金的需求：今年3月出口的3年复合增速为5.2%，要高于1-2月的4.1%，这与中采PMI新出口订单以及发达市场制造业PMI的改善是基本一致的。

相比信贷、社融、货币供应等总量数据，利率的快速变化更加体现了松货币的传导效果，尤其是民间融资利率在“脱钩”近2年后似乎出现回归的趋势。从2月以来，多种利率出现了快速的下降。随着LPR的下调，首套房贷利率从1月的3.84%下降到2月的3.59%，相比2021年6月，中国的房贷利率已经累计下调了193bp。3月下旬，票据利率

不仅没有出现季节性的上升，反而还有所下降，并且在4月进一步降低至DR007的下方。与此同时，民间融资利率也有所下降，这是本轮广谱利率下行中的首次。2022年3月以来，虽然贷款利率与各类金融产品利率一路下行，但是民间融资利率不降反升。这种现象今年开年以来出现了逆转，温州民间融资利率开始波动中下降，3月温州民间借贷综合利率为12.4%，3个月平均来看为12.8%，相比去年全年均值15.4%下降了2.6个百分点（图表6），说明松货币可能得到了进一步的传导。

在财政发力转化为经济增长之前，社会融资需求可能难以明显改观，实体融资利率下降的趋势可能仍会延续，但部分“抢跑”利率的走势可能会与实体融资利率出现一定的背离。虽然新增国债的资金已经拨付项目，但可能尚未完全开工，根据国家发改委3月21日新闻发布会的数据，当时北京市、河北省的项目开工率分别达到了48%、45%1。发

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