主题策略-出海研究2：海外渗透率提升-广发证券[刘晨明,郑恺,郭镇]-20240412【24页】 (1).docx

投资策略|专题报告2024年4月12日证券研究报告

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明

识别风险，发现价值

1/24

出海研究

出海研究2：海外渗透率提升

报告摘要：

24年的景气线索：结构性外需的方向。寻找24年出海机遇时，一方面我们要关注【周期性的力量】，即24年海外制造业复苏周期、美耐用品补库新周期，这部分在前期报告已有较多讨论；另一方面，我们留意到中国企业在出海探索中还有另一个变化，就是【海外渗透率】的提升。

海外渗透率：全球份额的刻画指标。当前海外渗透率低于30%的品种主要集中在汽车零部件、电动乘用车、叉车、医药（创新药/医疗设备/高值耗材/IVD/低值耗材）、工程机械、农机、手工具等。当前出海已具备一定竞争力、海外渗透率在50%以上品种主要集中在：船舶、光伏组件、风电、动力电池、智能手机、笔记本电脑等。

对于低渗透率行业，海外加速渗透往往可以提升估值并实现双击。通过历史上四段海外渗透率提升、海外收入占比提升的案例，我们可以发现：1.企业海外渗透率抬升的阶段，股价正面反馈（涨幅在70%-100%以上）。2.在中观产业层面反映为海外渗透率的抬升、在微观层面反映为公司海外收入占比的抬升，但股价表现领先于收入确认，例如在签下订单（14年的海工）或海外工厂投产（16年的福耀）。3.海外渗透率提升能够贡献估值，股价的上涨是“戴维斯双击”，甚至估值贡献度可能更高。

24年哪些行业有望在低位实现海外渗透率的提升？

1.品牌渗透：近年加快出海步伐+海外竞争力持续抬升+美国依存度较低（被制裁影响较小）：重卡、工程机械、电动叉车、农机、IVD、医疗设备、化药、灯控。

2.国别渗透：降低美欧敞口，向东盟、印度、非洲等新的增长级渗透：纺服设备（美国→印度）、工程机械（美国→东盟、一带一路）、电表（欧洲→非洲、东盟）。

3.渠道渗透：搭乘跨境电商的东风：服装、清洁家电、充电储能。

这上述梳理出的行业中，有一部分在23年已经实现了股价的上涨，但估值中枢变化不大（叉车、电动客车等）；若海外渗透率提升依然有迹可循，那么24年后续估值的扩张值得关注。

而对于海外已经是高渗透率的行业，从增收到增利的过程则更为关键。对于海外渗透率已经不低的行业，首先关注海外份额能否稳固，其次关注能否提质、即海外收入能否更多的转化为利润，也就是观察竞争格局和海外毛利率的变化。我们综合①产业海外竞争力高且还在不断抬升+②国内资本开支收缩且行业集中度提升+③海外毛利率已经连续改善，可以筛选出相对占优行业是新能源客车、动力电池。这仍是中国出海的优势制造业，且已经向“微笑曲线”的两端迈进。

核心假设风险：宏观经济下行压力超预期、盈利环境发生超预期波动等。

分析师：刘晨明

SAC执证号：S0260524020001

liuchenming@

分析师：郑恺

SAC执证号：S0260515090004

021zhengkai@

分析师：郭镇

SAC执证号：S0260514080003

SFCCENo.BNN906

021guoz@

请注意，刘晨明,郑恺并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。

联系人：杨泽蓁021yangzezhen@

投资策略|专题报告

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明

识别风险，发现价值

2/24

目录索引

一、24年的景气线索：结构性外需的方向 4

二、海外渗透率：全球份额的刻画指标 6

三、对于低渗透率行业，海外加速渗透可提估值并实现双击 7

四、24年哪些行业有望在低位实现海外渗透率的提升？ 14

五、对于高渗透率行业，从增收到增利的过程则更为关键 21

六、风险提示 22

投资策略|专题报告

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明

识别风险，发现价值

3/24

图表索引

图1：中国主要的出海制造业及细分领域 4

图2：全球制造业PMI已在荣枯线上继续改善一个季度 5

图3：海外渗透率的测算指标：中国出口/全球（除中国）的进口 6

图4：全球的石油产销平衡状况（百万桶/天）：14-15年原油供过于求 7

图5：2014年海油工程海外订单大幅抬升 7

图6：海油工程加快出海时期，