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证券研究报告权威报告解读2024年04月16日走进利率互换（IRS）——债券衍生品系列报告之二

证券研究报告

权威报告解读

2024年04月16日

走进利率互换（IRS）

——债券衍生品系列报告之二

本期投资提示：

.利率互换（InterestRateSwap，IRS）是重要的利率衍生品之一，也称之为利率掉期，互换的目的在于降低资金成本、防范利率风险等。利率互换在是指两笔货币相同、金额相同、期限相同的资金交换利息的金融合约。但交换的只是不同特征的利息，并不涉及实质本金的互换。最常见的利率互换是息票互换，即固定利率与浮动利率交换。

.1.IRS原理：源于比较优势，多为固定利率和浮动利率互换

.甲公司和乙公司不通过比较优势方案借款，通过利率互换后双方均能降低0.6%融资成本，并且利率互换后双方总融资成本和比较优势方案下的总融资成本相同，从而实现总融资成本最低的目的。实操中为了提高利率互换合约的流动性，利率互换双方并不直接交易，而是利用金融机构作为中介，也被称为做市商，国内利率互换市场中一般多由商业银行充当做市商角色。

.为了方便交易、同时提高流动性，衍生品多需要进行一定程度上的标准化处理，最后演变成对合约定价，金融市场中的利率互换交易也是如此。据中国外汇交易中心，对于人民币利率互换交易来说，交易的买方指收取浮动利率，支付固定利率的一方，也被称之为利率互换中的“多头”，即预期利率上行（看涨）；交易的卖方指收取固定利率，支付浮动利率的一方，也被称之为利率互换中的“空头”，即预期利率下行（看跌）。

.利率互换仅为利率之间的交易，并不涉及本金交易，因此仅对利息进行轧差交易，完整的利率互换合约涉及重要日期、交易双方、名义本金、合约期限、固定利率和浮动利率的相关规定等条款。利率互换合约中的名义本金仅作为利息计算基础，并不参与具体交换，因此利率互换交易的信用风险也相对较小。参考利率方面，中国人民银行和外汇交易中心公布的FR、FDR、Shibor、LPR等系列基准利率是较为常用的参考利率，此外利率互换期限分布也同样丰富，涵盖7D-10Y等短中长各种期限。

.2.IRS市场：多挂钩FR007（Repo）和Shibor3M，1年和5年为核心期限

.2022年利率互换参与机构以股份制银行、证券公司和外资银行为主，三者占比达79.5%，其他类型投资者中，境外投资者交投活跃度持续提高，基金、理财、保险等资管类机构较少参与利率互换市场。2024年3月利率互换名义本金年（滚动12月）交易总额已在30万亿元附近，较2023年同期增长28%。自2006年利率互换开始试点后，国内利率互换市场便进入稳步发展期，2015-2018年、2023年至今等两个时间段利率互换市场扩容较快。

.利率互换合约作为场外衍生品、为非标准合约，银行间和人民银行公布的基准利率均可作为利率互换合约挂钩利率，其中以FR007、Shibor3M为基准的利率互换合约本金规模最大（FR007IRS，也常被称为RepoIRS）。利率互换合约期限分布虽然较为丰富，但整体以1年和5年期为主，其中1年期利率互换合约是核心。

.3.IRS估值：合约价值为浮动端和固定端现值的差值

.IRS合约的估值和市场所熟知的国债期货合约有所不同，IRS合约的本质在于现金流的交换，因此其价值等于浮动端和固定端贴现值的差值。IRS合约本质在于现金流的交换、并无对应标的，所以IRS合约估值应该等于两端现金流的差值，同时为了可比性，两端现金流需要贴现再取差值。一般来说，IRS合约启动时价值应为零，即固定利率计息现金流的贴现应该等于未来浮动利率计息现金流的贴现，可通过合约挂钩的浮动利率倒推出相应的固定利率。

.总结来看，利率互换估值步骤如下：第一，选取合适估值曲线构建标准期限贴现因子；第二，利用线性插值的方式得到任一标准期限的贴现因子；第三，利用贴现因子反推每一个计息期的远期利率；第四，基于“名义本金*某一计息期长度*对应远期利率”的方式得到所有计息期浮动端现金流，同时计算出所有计息期固定端现金流，然后通过轧差得到净现金流，再通过插值得到的贴现因子进行贴现得到估值时点的估值。

.4.IRS应用：兼顾对冲和交易属性，也可用于观察资金和现券预期

.（一）IRS可用于负债端和资产端的风险控制，是良好的风险对冲工具。IRS作为典型的利率衍生品，天然自带良好的风险管理属性，此外由于债券收益率和资金利率的高度同步性，使得IRS既可用于负债端风险管理，也可用于资产端风险管理，而且IRS期