开启新火电三部曲，煤价企稳.docxVIP

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TOC\o1-1\h\z\u引言：复盘去年底提出的火电周期三部曲，兑现十分良好 5

一、火电价值新三部曲：煤价企稳、辅助服务、电量电价 5

二、新三部曲启动：煤价企稳、容量电价执行良好 10

三、净资产修复持续验证，公用事业化大幕拉开 16

四、从周期走向价值，火电最突出的估值提升行情即将来临 20

五、风险提示 21

图表索引

图1：火电的周期行情三部曲 5

图2：2023年11月初至今火电板块最大涨幅达31% 5

图3：火电新三部曲开始启动 6

图4：火电的电价新构成：容量电价、电量电价、辅助服务电价 6

图5：2023H1全国电力辅助服务费用达278亿元 8

图6：2023H1火电为辅助服务费用补偿主体 8

图7：各省市区燃煤标杆及上下浮动20%对应电价 9

图8：市场此前将火电作为煤价波动的周期股 10

图9：秦皇岛5500大卡现货煤价（元/吨） 10

图10：六大电厂煤炭库存情况（万吨） 10

图11：日度跟踪长江电力日度发电量（截至4月28日） 11

图12：2024M1-4单位火电容量电价均在0.2元/度以上（单位：元/千瓦时） 12

图13：2024M1-4各地容量电价执行情况（元/千瓦时，代购电口径） 12

图14：辅助服务的三步走节奏 13

图15：调峰、调频和备用的价格设置机制 14

图16：2024Q1火电板块业绩同比高增 16

图17：2024Q1火电扣除永续债后的归母所有者权益较2023年末增长5.0% 17

图18：电力各子板块处于公用事业衡量标准的不同区间 18

图19：2024年一季度末公用事业股基金配置占比为1.28%、环比+0.48pct 19

图20：细分板块来看，2024年一季度末火电、水电配置比例均持续提升至0.5%

以上 20

表1：基准情形下火电各核心参数假设 6

表2：测算当前容量电价水平对应ROE达6.3% 7

表3：测算辅助服务电价水平对应ROE为2.5% 8

表4：长协煤履约较好时，发电部分基本盈亏平衡 9

表5：测算火电机组ROE有望稳定在10%左右 9

表6：主要流域代表性电站最新水位流量 11

表7：2024年4月容量电价折火电口径度电超2分地区达26个（单位：元/千瓦时） 12

表8：《建立健全电力辅助服务市场价格机制的通知》聚焦调峰调频备用，并阐述价格传导机制 13

表9：2023、2024年江苏省年度交易成交均价对比 15

表10：浙江、广东电力交易均已考虑煤电联动 15

表11：2024Q1公用事业公司已披露业绩情况 16

表12：火电公司净资产修复情况（单位：亿元） 18

表13：排名居前十五基金重仓的GF电力个股 20

表14：重点推荐公司盈利预测与估值（收盘价日期：2024/4/26） 21

引言：复盘去年底提出的火电周期三部曲，兑现十分良好

复盘去年末提出的周期三部曲，一季度以来兑现十分良好。我们在去年12月24日提出火电的周期行情三部曲，即（1）12月末各省电价的陆续落地论证电价并未大幅下

降，基本确认2024年的收入稳定；（2）2024年1月初的年报业绩预告明确减值预期，火电开启主升浪；（3）2024年3-4月的年报一季报，持续验证火电度电盈利能力。火电也清晰的迎来了三波行情，2023年11月初至今火电板块最大涨幅达31%，个股涨幅更佳。

图1：火电的周期行情三部曲 图2：2023年11月初至今火电板块最大涨幅达31%

2023年11月初至今浙能电力涨跌幅

2023年11月初至今火电板块涨跌幅

2023年3月17日

55%

43%

2023年12月24日

《电价落地:开启火电三部曲》

2023年2月4日

《年报将至:升华火电三部曲》

31%

19%

7%

《业绩预告:演绎火电三部曲》

-5%

2023-112023-12 2024-01 2024-022024-03 2024-04

数据来源： 数据来源：，

一、火电价值新三部曲：煤价企稳、辅助服务、电量电价

我们提出火电将围绕ROE模型，从周期三部曲走向价值三部曲：（1）4月底煤价企稳及容量电价执行情况，确认盈利中枢抬升且可持续、同时容量电价执行良好贡献

稳定ROE来源；（2）5月起各省辅助服务将迎细则密集发布，能源局2月政策要求6个月内明确辅助服务价格，将确认辅助服务带来的ROE贡献；（3）8月起部分省份开始签订2025年电量电价，确认电量电价能否反映用煤成本，并且将迎来中报的业

绩高增，煤电联动政策也或将加速。当前火电处于从周期走向价值的“分歧时刻”，

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