家用电器：新兴市场的来路与征程.docxVIP

证券研究报告2024

证券研究报告2024年06月26日

行业报告│行业深度研究

家用电器

新兴市场的来路与征程

复苏后半程新兴市场弹性突出

本轮出口周期自2023年进入修复通道，2024年起频超预期，持续好于中个位数的历史中枢；期间新兴市场恢复节奏与出口整体基本同步，但复苏后半程弹性突出，增速大幅超越低基数修复范畴。2023年我国近1/3家电品类出口规模创历史新高，若从增量视角拆分区域贡献，头部新兴与长尾市场都功不可没，拉美增速与增量均在前列，亚洲中东空调增长突出，东南亚小家电表现较好，且各品类前20以外长尾市场均有“超额增量”贡献。

高增出口目的地需求难言景气

增长的来由不外乎景气和格局，以2023年我国家电出口高增的12个新兴国家为样本，其欧睿口径下家电零售表现平淡，提速国家占比不足五成且幅度有限。以宏观环境佐证，主要新兴国家实际产出增长第一梯队仅与中国相近，南美两国明显偏弱，而中国出口及本土零售表现相对较好的巴西和土耳其，通胀波动较大且地产低迷，整体宏观环境也未提供耐用品需求走强的条件。综上，对新兴出口高增的事实，结构性的弱景气缺乏解释力。

中国制造竞争力提升或是正解

需求拉力无显著增强，题眼就落在供给的推力。相对同为全球家电头部供给力量的土耳其/泰国/波兰等国，2023年中国家电出口表现明显占优，结合需求景气一般的背景，可见中国出口份额正系统性提升。制造端竞争优势是中国家电出海的底牌，在通胀错位助推价格优势的契机下，或又成为新兴市场份额突破的起点。长序列的品牌份额提升虽是慢变量，欧美龙头对边缘市场的经营与产能收缩却有迹可循，格局量变在战事中场悄然积累。

中长期空间赋新兴市场以溢价

份额之外，空间赋予的增长期权也是新兴市场核心价值所在。四大新兴市场区域中，亚太及中东非大家电渗透率普遍偏低，白电户均保有量均在0.6台以下；品类间对比看，依赖气温、发展偏晚的空调渗透率最低，新兴地区保有量均不超0.5台/户，而电视除中东非外保有量均在1台/户以上，相对饱和。基准情形测算下，主要新兴市场的空调/冰箱/洗衣机达到渗透稳态前的增长空间，大致与2023年中国大陆市场规模的1.0-1.5倍相当。

经营护航之下，有底气的上涨

年初以来家电出口表现频超预期，新兴市场在复苏后半程贡献了绝大部分增量和弹性，市场对其持续性多有关注。出口重启且规模新高的2023年，多数高增新兴市场需求难言景气，中国以外的核心出口国表现迥然，指向全球产能份额系统性提升，而价格竞争力与海外龙头势力收缩或是主因。展望后续，更新大周期内销韧性为底，弹性可期，制造/品牌出海看点十足，持续推荐质地优异且经营稳健的白电龙头，关注出海及内销困境反转机遇。

风险提示：1）海外需求不及预期；2）原材料成本上涨；3）空调库存大幅积累；4）外资大幅波动。

投资建议：强于大市（维持）

上次建议：强于大市

相对大盘走势

20%

7%

-7%

-20%

家用电器沪深300

2023/62023/102024/22024/6

作者

分析师：管泉森

执业证书编号：S0590523100007

邮箱：guanqs@

分析师：孙珊

执业证书编号：S0590523110003

邮箱：sunshan@

联系人：蔡奕娴

邮箱：caiyx@

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正文目录

1.新高之际，新兴助力几何？ 4

1.1长尾市场贡献超额增量 4

1.2节奏较同步而弹性更高 5

2.按图索骥，供需如何演绎？ 6

2.1需求景气未有整体性抬升 6

2.2价格竞争力驱动产能替代 9

3.放眼长期，天花板有多高？ 16

3.1远期空间以空调最具看点 16

3.2成长曲线难直接对标国内 18

4.风险提示 22

图表目录

图表1：