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融资约束、董事会治理与财务柔性

摘要

2020年是新冠病毒肆虐的一年，在这极不平凡的一年里，国内外形势发生了

翻天覆地的变化。面对突如其来的疫情，习近平总书记在多个场合发表重要讲话，

党和政府本着人民至上的精神，果断决策、正确领导，打响了阻击疫情的人民战

争。在党和政府的坚强领导下，中国抗疫工作取得了一次又一次的伟大胜利，向

世界彰显了中国速度、中国力量。在常态化疫情防控的新形势下，企业原有的稳

态被逐渐打破，相对稳定的经济环境也逐渐改变，这对企业抵御风险、应对危机

的能力提出了更高要求。动态能力理论认为，保持动态能力，是企业健康持续发

展的关键。企业需要构建适合动态变化市场的能力体系，这里的“动态”指的是

为适应外界环境的变化，企业不断自我更新的能力。企业的动态能力不仅存在于

组织的管理过程，也反映在财务特点上。

综合不同学者的观点，财务柔性被认为是企业动态能力的一种，是企业应对

财务危机、抓住意外投资机会以增强企业竞争力，从而实现价值最大化的一种能

力。储备财务柔性，既是应对不确定性风险挑战的关键选择，又是提升企业综合

实力的题中应有之义。企业应当结合自身实际情况，在日常经营中储备财务柔性，

保持优势地位。融资约束是由于信息不对称和代理问题造成的内外部融资成本差

异，这种差异越大，企业外部融资也就越难。党中央、国务院高度重视企业融资

问题，先后发布《关于加强金融服务民营企业的若干意见》、《关于促进中小企

业健康发展的指导意见》等一系列方针政策，助力企业拓宽融资渠道，减轻融资

负担。

现有文献鲜有对融资约束与财务柔性二者进行直接且深入的研究，而融资成

本直接影响着企业的资金来源，财务柔性又深刻地决定着企业的发展命脉，这使

得本文研究不仅具有理论意义，也具有很强的现实价值。文章以2004—2018年沪

深A股数据为样本，首先检验了融资约束与财务柔性之间的关系，并以独立董事

比例和董事会会议频率做调节变量，将研究置于董事会治理的视角进行考察。文

章研究发现：融资约束与财务柔性呈显著的负相关关系，独立董事比例和董事会

I

会议频率会削弱融资约束与财务柔性的负相关关系。在对企业产权性质进行区分

后，上述结论依然成立。文章分别采用倾向得分匹配法和更换变量度量方式的方

法进行了内生性检验和稳健性检验，从而保证了结果可靠稳健。文章在选取合适

的代理变量基础上，探明了融资约束与财务柔性的关系，丰富了融资约束经济后

果的相关研究，并为如何提升财务柔性提出思路。此外，文章选用董事会治理视

角，为独立董事治理有效性等公司治理领域研究提供了经验证据。

关键词：

融资约束，董事会治理，财务柔性

II

FinancialConstraints,BoardGovernanceandFinancial

Flexibility

Abstract

Theyear2020isayearof“livingwith”COVID-19.Inthisextraordinaryyear,

earth-shakingchangeshavetakenplaceinthesituationathomeandabroad.Inthe

faceofthesuddenoutbreakoftheepidemic,GeneralSecretaryXiJinpingmade

importantspeechesonmanyoccasions.Withthespiritofputtingthepeoplefirst,the

Partyandthegovernmentmadedecisivedecisionsandgavecorrectleadership,and

launchedapeopleswaragainsttheep