山东钢铁公司首次覆盖报告：困境突围，山东钢铁的“谋”与“变”.docxVIP

钢材板块实现毛利27亿元，其中卷材实现毛利达8.6亿元，占比为32%，板带材毛利达18.4亿元，占比为68%，贡献了公司主要的利润。

近年来受钢铁行业下行影响，公司营收利润明显下滑。2020-2023年以来，公司钢铁产销量总体稳定。2023全年钢材产量1495万吨，同比下降58万吨（-3.75%）。2023年，钢材销量1615万吨，同比下降72万吨（-4.27%）。

受行业景气度下滑影响，2021年以来公司吨钢售价持续下降。2023年，公司钢材销售单价下降至3931元/吨，同比下降9%，连续两年吨钢售价下跌。2021年以来，公司吨钢毛利下降明显。2023年公司吨钢毛利为167元/吨，同比下降26.34%。2023年公司毛利率下降至4%，同比下降1.56pct，连续两年毛利率下跌。受钢铁主业不景气的影响，2023年归母净利润大幅下跌。2023年公司实现归母净利润-4亿元，同比下降-172%。2024年上半年，公

司实现归母净利润-9.68亿元，同比下降287.8%。

公司逆周期布局优质产能，资产质量规模大幅提升，叠加山东区域钢铁需求旺盛，有望助力穿越周期底部向上。在2016年钢铁行业供给侧改革前后的

行业低迷期，诸多钢铁企业大幅收缩资本开支，而山钢股份于2017-2018年

逆周期集中资本开支建设日照精品钢基地，于2019年一期工程正式交付完工。日照精品钢基地装备先进，高炉容量优势明显，资产质量和规模均得以显著提升，与同业样本公司相比处于领先水平。同时，山钢股份基本完成钢铁产能置换，产业布局逐步向日临-莱泰一线转移（截至2023年，日照、临沂、莱芜、泰安四地的炼钢产能占全省总产能的占比已经超过80%），区域产业集中度和供给质量得到显著提升，具备行业周期底部向上的潜力。需关注的是，控股股东山钢集团积极推动资本运营工作，其所属银山型钢亦有望逐步注入上市公司，或进一步增强公司竞争能力。

引入中国宝武集团，经营质效边际改善明显，其实质意义远超一般股权投资内涵。2024年是山东省委省政府与中国宝武集团战略合作推动山钢集团重组的元年，山钢集团和山钢股份重新组建新一届领导班子，均有中国宝武集团

派驻的核心管理人员。2024年以来，公司积极应对严峻的市场形势，紧紧围绕“变革求生”管理主题，明确了包括“扭亏增盈、归母为正”、生产经营与资本运营“双轮驱动”、“四大战役”在内的工作目标，为企业复兴提出新方案。一方面，公司全方位深化管理变革，坚持算账经营，压缩管理机构，深化精益管理，抓实全体系降本，努力提升购销差价；另一方面，公司日照基地和莱芜基地充分对标学习中国宝武集团先进经验，借助其管理、技术、人才及资源等优势，强化协同支撑，从采购、营销、生产运行、财务管理、人力资源等多个方面组织落实近100余项变革支撑项目，实现全面深度融合。

值得注意的是，企业管理变革是厚积薄发的慢变量，后续公司将持续加强中

国宝武集团的协同支撑，强化一系列改革举措的落地，变革成效将持续显现，企业效益改善将愈加明显。

投资建议：总体上，我们认为钢铁行业现阶段面临供需矛盾突出等困扰，行业利润整体下行，在宏观经济回暖复苏和产业结构调整中，未来钢铁行业产业格局有望稳中趋好。反观山钢股份作为山东区域龙头钢铁企业，资产质量相对优异，区域经济优势凸显，正逢中国宝武集团战略投资山钢集团的重要战略机遇期，树立以“扭亏增盈、归母为正”为根本目标，全面实施对标提升和管理变革，公司“困境反转”未来可期。截至9月12日收盘价，我们

预测公司2024-2026年归属于母公司的净利润分别为-12.80、1.35、6.40亿元；EPS为-0.12、0.01、0.06元/股；对应PB为0.65x、0.65x、0.63x，小于可比公司均值。我们看好公司较优的资产质量、引入宝武及管理层调整带来的管理变革，首次覆盖给予公司“买入”评级。

风险因素：宏观经济不及预期；房地产持续大幅失速下行；钢铁冶炼技术发生重大革新；公司管理变革实施不及预期；公司发展规划出现重大调整。

重要财务指标

2022A

2023A

2024E

2025E

2026E

营业总收入(百万元)

102,289

90,475

88,317

94,382

97,662

增长率YoY%

-7.7%

-11.5%

-2.4%

6.9%

3.5%

归属母公司净利润

(百万元)

554

-400

-1,280

135

640

增长率YoY%

-54.9%

-172.2%

-220.3%

110.5%

374.3%

毛利率%

5.6%

4.0%

-1.1%

4.4%

6.1%

净资产收益率ROE%

2.5%

-1.9%