对赌回购的几个司法实务问题 投资人是否可以提前行使回购权不同轮次投资人回购权的顺位及行使问题投资人在提出回购主张后是否仍可行使股东权利.docx

对赌回购的几个司法实务问题投资人是否可以提前行使回购权不同轮次投资人回购权的顺位及行使问题投资人在提出回购主张后是否仍可行使股东权利，且其继续行使股东权利是否会导致回购权丧失四、对赌回购债务是否属于夫妻共同债务

最高人民法院于2024年8月29日发布的“法答网精选答问（第九批）”中有关“‘对赌协议’中股权回购权性质及其行权期限如何认定”的答疑意见，受到大家的广泛关注和讨论。在司法实务中，就对赌回购安排而言，除对赌回购权性质及行权期限的认定外，还存在“投资人是否可以提前行使回购权”“不同轮次投资人回购权的顺位及行使”“投资人在提出回购主张后是否仍可行使股东权利，且其继续行使股东权利是否会导致回购权丧失”“对赌回购债务是否属于夫妻共同债务”等争议问题，值得我们一并关注。

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投资人是否可以提前行使回购权在投资交易文件中约定的“对赌回购具体情形”尚未实际发生的情形下，投资人是否可以提前要求回购义务主体履行回购义务，往往是对赌回购案件的争议焦点之一。在司法实务中，如投资交易文件中约定的“对赌回购情形”尚未实际发生，但如投资人能够举证证明“业绩承诺、上市安排等对赌事项在约定的期限届满之前客观上已无法实现”的事实，则投资人在约定的行权时间届至之前，可提前行使回购权利。其中，就被投企业上市对赌而言，如在约定的上市对赌时间届至之前，被投企业已存在无法有效解决的上市硬伤（如公司实际控制人涉及刑事责任、公司的核心知识产权涉及重大诉讼、公司存在财务造假或其他重大违法违规行为）、营业收入/净利润等财务指标已完全达不到上市的要求、在剩余时间内客观上已无法完成上市安排等情形时，投资人通常可以提前要求回购义务主体履行回购义务。例如，在上诉人袁某才与被上诉人宁夏某产业创业投资企业（有限合伙）公司增资纠纷案[案号：（2022）皖民终65号]中，审理法院即认为“根据《增资补充协议》股权回购条款第2.1条第1项的约定宁夏公司有权要求袁某才回购公司股权的条件是‘公司首次公开发行上市申请在2020年12月31日前未获通过’……公司如在2020年12月31日前完成首次公开发行股票并上市，则应以2017、2018、2019三个会计年度的财务数据提交申报，而依据公司在全国中小企业股份转让系统公开披露的相关会计年度报告显示，在宁夏公司于2019年9月16日向袁某才发送《关于要求回购股份的函》时，公司确定不符合在2020年12月31日前完成首次公开发行股票并上市相关规定的业绩要求。由此可知，宁夏公司在2019年9月16日向袁某才发送《关于要求回购股份的函》时，公司首次公开发行股票并上市的申请在2020年12月31日前无法获得通过已是确定的事实。因此，《增资补充协议》股权回购条款第2.1条第1项约定的宁夏公司有权要求袁某才回购公司股权的条件在2019年9月16日已经提前成就”。[注1]值得特别关注的是，如投资人与回购义务主体在投资交易文件中未就“被投企业的上市地点或上市板块”等具体要求作出明确约定时，则投资人在（提前）主张回购权利时，往往难以完成相关的举证责任。

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不同轮次投资人回购权的顺位及行使问题在被投企业存在多轮融资时，往往会涉及不同轮次投资人的权利（尤其是回购权、清算权等特殊权利）如何安排和衔接的问题。其中，就对赌回购权利而言，实务中不同轮次投资人通常按照“后进先出”的原则来确定其回购权利的顺位，亦即，一般会在投资交易文件中约定“在对赌回购情形触发时，在后轮次投资人的回购权利优先于在先轮次投资人的回购权利”“在不同轮次投资人同时主张回购权利时，回购义务主体应先向在后轮次投资人履行回购义务”或其他类似安排。实务中，在存在前述相关安排时，如在先轮次投资人先行对被投企业及/或其控股股东、实际控制人等回购义务主体提起诉讼、仲裁等司法程序主张回购权利，则在后轮次投资人如何维护自身的权利（尤其是在回购义务主体偿付能力明显不足或有限的情形下）就显得尤为重要。在前述情形下，在后轮次投资人可以第三人身份申请参加诉讼程序，且在其回购权利尚未实现的情形下，请求审理法院驳回在先轮次投资人有关行使回购权利的主张。例如，在原告浙江某股份有限公司与被告卫某冬、王某臻、沈某、深圳某有限公司、第三人宁波某股权投资合伙企业（有限合伙）增资纠纷案[案号：案号(2018)浙06民初79号]中，在先轮次投资人（B轮投资人）浙江公司对深圳公司及管理层股东提起诉讼并要求其履行回购义务后，在后轮次投资人（B+轮投资人）宁波合伙企业（有限合伙）申请作为有独立请求权的第三人参加本案诉讼，审理法院最终认为“根据2017年股东协议8.1.3条，B+轮投资人及本轮投资人享有的回购权优先于B轮投资人和早期投资人享有的回购权。B轮投资人的回购权应在B+轮投资人及本轮投资人股权全部被回购后方可行使，在前一顺位股权仅被部分回购的情