《见微知著》系列第二十篇：从上市公司三季报看政策刺激效果.docx

目 录

TOC\o1-1\h\z\u一、 从三大周期看当前经济所处的位置 4

二、 库存周期：库存特征转换偏弱，行业分化明显 5

三、 产能周期：整体产能投资扩张速度继续放缓，设备购置投资保持高增速 7

四、 信用周期：宏微观数据一致，信贷扩张意愿仍在低位徘徊 9

五、 风险提示 11

基金

基金

图目录

图1：工业企业产成品存货累计同比增速连续2个月下行 6

图2：上市公司财报数据显示2024Q3存货同比增速小幅回落 6

图3：制造业PMI连续两个月上行 6

图4：10月生产资料价格环比转正，生活资料价格环比跌幅扩大 6

图5：2024Q3处于主动补库和被动补库的行业分布 7

图6：2024Q3处于主动去库和被动去库的行业分布 7

图7：2024年以来，设备购置投资保持高增速 8

图8：民间固定资产投资与全社会固定资产投资的累计同比增速仍有较大差距 8

图9：2024Q3，A股非金融石油石化上市公司产能投资扩张速度放缓 8

图10：一般而言，企业盈利增速是产能投资的先行指标 8

图11：2024Q3申万一级行业产能扩张所处的位置分布 9

图12：2024Q3申万一级行业产能扩张所处的位置分布 9

图13：今年以来，宏观面数据显示社会信贷扩张力度较弱 10

图14：2024Q3，工业领域中长期贷款余额同比增速继续回落 10

图15：2024Q3，投资回报率与信贷扩张意愿继续回落 10

图16：2024Q3，A股非金融石化上市公司杠杆率小幅回落 10

图17：2024Q3，通信、商贸零售等行业投资回报率上行 11

图18：2024Q3，食品饮料、石油石化行业投资回报率保持高位 11

一、从三大周期看当前经济所处的位置

宏观经济的强弱直接反映到企业的经营成果上，反过来，企业的经营成果也可以佐证宏观经济的走势。上市公司的财报数据细致详实，是我们观察经济微观结构的较佳窗口。借助A股上市公司的财报数据，我们可以剖析其中蕴含的经济复苏微观线索，观察逆周期政策效果。

从库存周期、产能周期、信贷周期看，上市公司三季报显示，整体上看，企业库存和营收增速双双下行、产能扩张意愿继续放缓、信贷扩张意愿仍在低位徘徊：

库存周期层面，宏观面的工业企业产成品存货累计同比增速在2024年8-9月连续两个月下行，微观面的A股非金融石油石化上市公司三季度存货同比增速小幅下行，库存周期走势阶段性调整。2024年8月至9月，工业企业库存增速与

营收增速连续下行，三季度，A股非金融石油石化上市公司库存同比增速回落，但考虑到10月PMI等数据显示当前需求边际好转，企业补库意愿有所增强，9月底以来出台的一揽子逆周期调节政策效果也有望逐步显现，我们更偏向于认为，8月与9月的库存增速下行可能是阶段性调整，而非切换至去库周期，同时，需求的实际好转仍需要时间，PPI同比增速回正可能要到2025年下半年，营收增速或持续承压。目前我国经济正处于新旧动能转换期，逆周期调节政策与经济周期相互影响，导致本轮库存周期转换特征偏弱，观察到库存与营收的明确走势可能仍需要一定时间。

分行业来看，三季度库存增速上行的行业数量多于下行。基础化工行业已经连续三个季度处于主动补库状态，非银金融行业连续两个季度主动补库，行业景气度较高；煤炭行业和环保行业由被动去库状态转向主动补库状态，尤其是环保行业

营收表现强势，三季度当季营收同比增速达到22.9%，行业景气度扩张；此外，直接受益于“双新”政策的机械设备行业、家用电器行业直接由主动去库转向主动补库，库存增速上行明显；消费相关的食品饮料行业、商贸零售行业与社会服务行业也都进入主动补库状态，反映居民消费倾向正在好转。

产能周期层面，设备购置投资保持高增速，上市公司产能投资扩张速度进一步放缓。从宏观数据看，今年前9个月，在大规模设备更新和消费品以旧换新行动推动下，设备购置累计同比增速维持在16%以上的较高水平，制造业投资累计同

比增速也保持在9%以上。从上市公司财报数据看，2024Q3，A股非金融石油石化上市公司的购建资产支出同比增速降到-6.9%，连续两个季度处于负区间，反映出企业投资意愿不断降低。

分行业看，三季度产能投资扩张的行业数量较二季度明显增加。机械设备行业购建资产支出同比增速连续两个季度上行，家用电器行业购建增速在三季度回升，反映“双新”政策效果正逐步显现，两个行业购建增速目前处于历史中等偏低水平，仍有上行空间；消费相关的食品饮料行业、商贸零售行业与社会服务行业购建增速三季度均在回升，反映企业信心有所增强；煤炭行业、钢铁行业的购建增

速升至2016年以来的中等水平，企业产能扩张