城投年度策略：2025年，城投怎么看？.docx

内容目录

2024年：化债再加码，城投正当时 4

政策面：化债再加码 4

二级市场：城投参与正当时 5

一级市场：融资政策仍偏紧 7

基本面：压力不减 9

化债效果怎么样？ 10

2025年展望：底仓风险可控，稀缺性提升 12

城投债净融资怎么看？ 12

信用风险与估值怎么看？ 17

如何参与？ 17

3.小结 19

4.风险提示 20

图表目录

图1：2024年隐债化债相关债券发行节奏（亿元） 5

图2：2024年隐债化债相关债券分省分布（亿元） 5

图3：城投债收益率()及利差(bp)走势回顾 6

图4：AA-及AA(2)城投债收益率走势(?) 6

图5：AA-城投信用利差变动(bp) 6

图6：AA(2)期限利差走势(bp) 7

图7：AA(2)等级利差走势(bp) 7

图8：2022-2024年城投累计净融资情况（亿元） 7

图9：今年城投债月度发行期限（按发行额加权）明显拉长（年） 7

图10：城投债券融资分地区情况（亿元） 8

图11：城投债分行政级别净融资额（亿元） 8

图12：各省1-9月一般公共预算收入（左轴）和同比增速（右轴） 9

图13：1-9月多个省份税收收入同比增速为负（） 9

图14：地方土地收入和政府性基金收入累计同比（） 9

图15：今年土地出让金持续处于同期地位（亿元） 9

图16：全国分地区中指土地出让收入情况（亿元） 10

图17：地方土地成交情况 10

图18：存量城投债平均票面利率下行 11

图19：预计银行贷款付息规模下降有限 11

图20：2024年以来城投商业票据逾期情况 11

图21：城投的非标舆情（次） 12

图22：2024年1-11月城投债净融资结构拆分（亿元） 12

图23：2025年城投债预测净融资结构拆分（亿元） 12

图24：可能新增用途的城投数量和净增加规模地区分布 13

图25：可能新增规模的城投行政层级分布 13

图26：2019年以来新增加城投债发行主体数量及当年发行规模 15

图27：今年首次发行债券的城投地区分布（家） 15

图28：今年首次发行债券的城投行政层级分布 15

图29：2023年以来按月统计的城投债提前偿还金额及只数（亿元） 16

图30：可能主动压降债券的城投数量和净流出规模地区分布情况 17

图31：可能主动压降债券的城投行政层级分布 17

图32：收益率变动（12/6vs8/5）（bp） 18

图33：信用利差变动（12/6vs8/5）（bp） 18

图34：2019年以来城投债利差分位数 18

图35：5年AA(2)城投债与2年AA-城投债收益率走势 19

图36：存量城投债收益率和规模分布情况（亿元，） 19

表1：“一揽子化债”相关政策部分内容 4

表2：部分拟退名单的城投 13

2024年：化债再加码，城投正当时

政策面：化债再加码

2024年又是化债政策的大年。2023年7月24日，中央政治局会议提出“一揽子化债方案”

1，新一轮大规模化债行动拉开序幕。2024年以来，先后有14号文、134号文和150号文相继发布，将政策支持期限进一步延长至2027年中，退名单要求进一步细化。11月，

人大常委会进一步提出“6+4+2”的化债方案，直指隐债清零。

表1：“一揽子化债”相关政策部分内容

政策文件 部分主要内容

35号文 提出“稳妥处置融资平台存量债务风险、严控债务增量”等总要求，尤其明确了12个重点省份化债政策2。

各省统计上报2023年3月末的融资平台经营性债务，并支持金融机构对其进行债务置换重组、降低付息成本3。监管部门对城投融资进行名单制管理，名单内的城投发债用途仅允许借新还旧。名单外的城投发债权限相对更大，可以新增融资，但程序也更复杂，包括需要债券审核部门进一步审核区分以及地方政府出函等4。

机构须通过“融资平台查询系统”查询确认相关平台是否列入监管名单。若在名单之内，不管作为融资主体或者担保主体，相关债务只减不增，降低高息非标融资5。

情况下提供“过桥”

情况下提供“过桥”资金，帮助重点省份缓解2025年底前到期的公开市场债券和非标债务的流动性风险6。

47号文 12个重点省份在地方债务风险降低至中低水平之前，严控新建政府投资项目，严格清理规范在建政府投资项目，以控制债务风险。7

14号文 “35号文”之外的19省份可自主选报辖区内债务负担重、化债难度高的地区以地级市为主，获批后参照“35号

文”对12个重点省份的相关政策化债。8

134

1