策略越久越“被动”，ETF崛起的海外经验与市场影响.docx

目录

被动投资的内涵与简史 3

被动投资的内涵：被动投资不限于被动基金，ETF也并不完全等同被动投资 3

被动投资的兴起简史：始于现代投资组合理论（MPT） 4

海外ETF的发展现状 6

海外ETF规模、数量及区域分布 6

全球ETF的主要用途与种类 7

文献的启示：被动投资的兴起对于市场的影响经验 9

被动投资改善了成分股的定价效率 9

被动投资改变了市场的参与者结构 11

国内被动投资的发展进程及演绎 16

被动的兴起，也是ETF的崛起 16

ETF类型以宽基为主，指数跟踪上以市值分层、科创/创业板等领域为主，边际上新增对于行业中性指数的跟踪 17

被动崛起的背景与驱动因素：主动基金的“ETF”化、ETF表现的逐步占优、政策鼓励 19

ETF交易特征：成交占比逐步提升，ETF做市商数量增量明显熨平一二偏离 22

ETF以机构持有为主但结构分化明显，ETF与指数对应成分股的参与者存在明显差异，部分ETF存在期权 25

ETF发展背后更多元的驱动因素：内涵丰富的低费率工具 29

被动投资崛起对A股影响 31

市场影响之一：帮助A股实现“支持实体”融资的政策目标 31

市场影响之二：仓位择时的重要性提升 32

市场影响之三：主动基金行为与ETF指数样本调整推动市场周期性变化，组合投资的重要意义浮现 34

风险提示 37

插图目录 38

被动投资的内涵与简史

被动投资的内涵：被动投资不限于被动基金，ETF也并不完全等同被动投资

近年来，海外被动投资发展迅速，从内涵上看，被动投资的目的在于通过投资特定指数成分股以复刻指数表现，一般而言，其主要有两大投资工具：普通指数基金和ETF。两者的主要区别在于，ETF能同时在一级市场申赎和二级市场交易，而普通指数基金则一般仅限于申赎。相应的，这两类工具派生出的指数增强基金和ETF链接基金通常也属于被动投资。

然而，ETF与被动投资实际上并不能完全等同，ETF也可以划分为主动ETF与被动ETF。截至2023年底，美国主动ETF占总ETF的比例为7%，并且这一比例有逐年提高的趋势1。

需要注意的是，被动投资也并不仅限于上述两类工具，部分投资策略也属于被动投资的范畴，被动投资和主动投资并不是完全割裂的：如SmartBeta策略，SmartBeta主要是通过投资特定因子来实现收益，这种策略更多的通过ETF作为载体，也有少部分通过普通指数基金作为载体。此外，部分投资者自行配置指数成分股进行投资在一定意义上也在被动投资的范畴。

图1：被动/主动投资与ETF、普通指数基金之间的关系

资料来源：绘制

1信息来源：上海证券交易所：/fundtrends/c/5741668.pdf

被动投资的兴起简史：始于现代投资组合理论（MPT）

被动投资的兴起主要经历了以下几个阶段：

1、被动投资的萌芽期：1950——1960年代。1952年，哈里·马克维茨提出了“现代投资组合理论”（MPT），强调了分散投资和资产配置的重要性，为后来的被动投资奠定了基础。1957年，首个股票市场指数诞生——标准普尔500指数，这为后来的被动投资提供了可追踪的基准。1965年，尤金·法玛提出了“市场有效性假说”，该假说表明投资者无法持续通过主动选择而超越市场表现，从而间接支持了被动投资的理念。

2、被动投资的诞生期：1970——1990年代。1971年，富国银行为管理新秀丽的养老金，发行了一只基金来追踪纽交所的1500只股票的整体走势。但因其追踪的股票太多，股票波动较大，基金调整持仓的频率较高、交易成本过高，不久就以失败告终。1975年，先锋集团推出了Vanguard500IndexFund，旨在跟踪标准普尔500指数的表现，这是全球第一只基于指数的被动管理共同基金。1987年，美国“黑色星期一”过后，美国证券交易委员会(SEC)发布了一份白皮书，白皮书中要求发行一种产品，使投资者能够在交易所交易一揽子股票，这为后面ETF的诞生奠定基础。1992年，先锋集团推出了VanguardTotalStockMarketIndexFund，为投资者提供了更广泛的市场覆盖，不再仅限于标准普尔500指数，进一步推动了被动投资的理念。1993年，道富推出SPDRSP500ETF（SPY）标志着全球首只ETF诞生。ETF的推出大大降低了投资者的交易成本，并且使被动投资更加灵活。

3、被动投资的蓬勃发展期：2000——至今。进入2000年以后，其他资产的ETF也逐渐问世：2002