2025年宏观利率债年度策略：不预设，顺势而为.docx

正文目录

一、2024回顾：基本面韧性支持美股上涨，宽货币与政策预期推动国内股债双牛 5

海外：美国居民消费保持韧性，仍处于软着陆通道中 5

国内：内需回落，价格疲软，资金中枢下移30BP 7

机构行为：银行缩表，基金理财增配，保险保费高增 11

二、“稳增长”发力期，债市如何交易？怎样走出方向？ 14

预计25年是财政大年，基准情形是基本面温和修复 14

M1与信贷脉冲是布局交易的关键线索 16

25年金融数据及政策预期 18

三、特朗普2.0对美国货币政策及国内基本面的影响 19

红色横扫，贸易、移民和减税政策即将出台 19

特朗普2.0的经济影响：通胀上行压力大于增长下行压力 22

美货币政策路径的变化：滞胀是确定的，幅度和节奏充满变数 23

5000亿美元对美出口如何影响我国经济？ 25

四、债市策略：不预设，顺势而为 27

五、风险提示 28

图表目录

图表1 24年美国服务业景气度回升（%） 5

图表2 24年美国GDP增速保持稳健（%） 5

图表3 24年美国住房通胀回落是主要贡献项（%） 5

图表4 非住房核心服务通胀呈现粘性（%） 5

图表5 24年美国失业率从低点持续上行（%） 6

图表6 24年美国时薪增速放缓（%） 6

图表7 前三季度美元整体震荡，四季度则因特朗普交易突破前高（点） 6

图表8 美国股强债弱（点，%） 7

图表9 黄金跑赢工业品（%） 7

图表10 价格整体回落（%） 7

图表11 政策利率与资金中枢下移30BP(%) 7

图表12 2024年全年股债双牛，权益跑赢债券（%） 8

图表13 收益率曲线牛陡，短端与超长端表现更强（%） 8

图表14 24年以来10Y国债收益率变动及影响债市的政策事件回顾（%） 9

图表15 资产荒背景下，全年信用利差压缩，市场博弈久期和信用下沉（BP） 10

图表16 24年高等级二级资本债走势（%） 10

图表17 24年低等级城投债走势（%） 10

图表18 大行整体缩表但购债未缩（亿元） 11

图表19 24年大行对国债大幅净买入（亿元） 11

图表20 大行在国债上买短卖长（亿元） 11

图表21 小行整体缩表，且收缩购债（亿元） 12

图表22 农商行24年增大了国债的买入力度（亿元） 12

图表23 农商行跟随国债收益率拉长久期 12

图表24 负债扩容，尤其是同业存单和信用债（亿元） 13

图表25 理财稳定偏好信用、存单和政金债（亿元） 13

图表26 广义资管户增配集中在2季度（亿元） 13

图表27 基金较往年更多参与超长债，久期抬升主要发生在上半年（亿元） 13

图表28 保险年内累计债券净买入/新增保费，24年配债占比不高（%） 14

图表29 险资配债较去年偏好利率债，尤其是国债(亿元) 14

图表30 二季度后二级买入国债久期高于往年(单位：年) 14

图表31 三轮财政发力中的前两轮均成功推动基本面恢复（%） 15

图表32 前三季度出口累计拉动GDP同比-0.7%（%） 15

图表33 根据11月人大会通稿，预计2025年财政政策有所发力 16

图表34 M1同比、信贷脉冲同步，较10Y国债利率有一定领先性（%） 17

图表35 票据融资同比是M1同比的领先指标（%） 17

图表36 票据同比领先M1情况（月） 17

图表37 FR007一年互换季节性表现（%） 18

图表38 10Y国债季节性表现（%） 18

图表39 M1对地产销售面积有一定领先性（%，万平方米） 18

图表40 地产销售面积持续改善以后，对应价格企稳（%） 18

图表41 主要金融数据通胀数据预测（%） 19

图表42 通胀预计明年波动中企稳回升（%） 19

图表43 21-23年，移民涌入较大的行业平均时薪增速放缓（%） 20

图表44 21年以来，外国移民对美国劳动力贡献增大（%） 20

图表45 特朗普政府可能的加征关税的方式 20

图表46 17和18年美国301调查流程历经10个月，预计本轮关税落地速度将更快 21

图表47 特朗普竞选主张对赤字的影响（十亿美元） 21

图表48 特朗普税收政策面临财政可持续性压力（%） 22

图表49 从GDP/税收指标观察减税的机会成本（%） 22

图表50 25年不同政策对实际GDP和通胀的影响（%） 22

图表51 25年不同政策组合对实际GDP和通胀的影响（%） 22

图表52 特朗普明年政策节奏估计 23

图表53 特朗普第一个任期首年政策大事记 23