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份债券市场2025年投资展望:利率震荡下行

研分析师林瑾璐联系方式:021执业证书编号:S1480519070002

报分析师田馨宇联系方式:010执业证书编号:S1480521070003

东兴固收团队

2024年12月10日

回顾2024年:利率下行、企业部门债务收缩

二级市场,利率和信用主要品类收益率显著下行。9月政治局会议以前,十年期国债收益率几乎趋势性下行,核心驱动因素是经济预期悲观、高收益资产荒。

一级市场,利率债供给放量,信用债净融资转负,指征着企业部门债务通缩、政府部门加力逆周期调节的宏观图景。

展望2025年:基本面仍利好债市,关注政策预期扰动

长端利率或震荡下行:2025年债市仍偏顺风,利率中枢下行概率大。若贸易摩擦不确定性消除、利率债供给明显加大或有阶段性扰动。

(1)当前实际利率走高抑制经济增长,货币政策以我为主降息降准必要性高,预计2025年宽松幅度增加、政策持续坚持支持性定位;财政方面,中央政府加

杠杆,地方政府重心有望从化债转向稳增长,政策加力明确,但仍需关注方向和节奏。

(2)地产投资继续磨底、通缩问题解决尚需时间,基本面仍利好债市。地方政府隐性债务显现化,经济尾部风险将得到缓释。但经济仍处于地产投资低迷、

高质量产业抵补不足的转型周期之中,叠加贸易摩擦潜在影响,预计总需求难以在短期内根本性回升,通缩延续。

(3)农商行、保险规模增长较快,配置型资金力量仍强。一是农商行存款挂牌利率调降节奏滞后且客群下沉,存款新增延续较好,而信贷需求偏弱,存在债

券配置诉求;二是险企在IFRS9切换下对利润表稳定性诉求进一步提升(债券资产占比提升),预定利率产品仍有吸引力,保费收入增长延续较强。

短端利率下行空间打开:货币政策坚定支持性立场、加强协调配合。我们判断,一是受呵护的流动性环境,二是新调控框架下利率传导机制进一步畅通(非银

同业存款新规全面执行,政策利率到资金利率传导效率将显著提升),均带动短端利率打开下行空间。

投资策略:利率债增加曲线中段降低组合波动、信用债票息配置思路为主、资金利率下行适当加杠杆增厚收益、关注利率债供给扰动的交易机会

2025年逆周期政策加码或在预期层面影响市场交易行为,尤其在重要会议前后或稳增长重磅政策公布后,预期分歧拉大将加剧长端利率波动。我们建议利率债

通过曲线中段降低组合波动;信用债选择3年左右、中高评级,票息配置思路为宜;适当加杠杆方式增厚收益;关注利率供给扰动的交易机会。(1)基于对银

行负债成本下行幅度测算,叠加央行降息降准,利率中枢或下移30bps左右,10年期国债核心区间落在1.7%-2.0%,向上较难突破2.2%。(2)新货币调控框

架下,OMO降息落地将带动资金利率更快下行,推动曲线陡峭化,可适当提高杠杆增厚收益。(3)2025年面临更低的存款利率和更少的信用债供给,银行理

财和公募债基资金端管理难度加大,对流动性诉求提升,预计长久期信用债利差较难压缩至24Q2低点。(4)利率供给加大或导致阶段性震荡,关注交易机会。

风险提示:政策变动超预期、投资者风险偏好边际变化可能带来资金面冲击、地缘政治风险等。

东方财智兴盛之源P2

2024年债市回顾

债市表现强劲,利率债和信用债主要品类收益率大幅下行

一级市场,利率债供给上升、

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