天山铝业一体化布局构筑低成本护城河，深度受益铝价上涨.pdf

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投资案件

投资评级与估值

我们预计公司2024-2026年归属于母公司所有者的净利润分别为41.16、48.06、

54.94亿元，对应PE分别为9.54X、8.17X、7.15X。我们选取同行业A股相关龙头

公司为可比公司，平均PE分别为9.97X、8.51X、7.60X。公司垂直一体化，三大

成本优势构筑低成本竞争护城河，深度受益电解铝价格中枢上移。首次覆盖，给予“增

持”评级。

关键假设

结合公司各项业务及在建情况，我们对2024-2026年作出如下假设：

（1）电解铝：2024-2026年预计价格分别为2.0、2.1和2.2万元/吨（含税）；

销量分别为115、120和120万吨；

（2）氧化铝：2024-2026年预计价格分别为0.37、0.4和0.35万元/吨（含税）；

销量分别为220、250和300万吨；

（3）高纯铝：2024-2026年预计价格分别为2.9、3.0和3.2万元/吨（含税）；

销量分别为2.5、4.0和6.0万吨。

投资逻辑要点

电解铝主要成本是电力、氧化铝、预焙阳极，合计占总成本的90%左右。公司

在电力、氧化铝（铝土矿）、阳极均有布局，依托新疆煤炭、石油焦、天然气等低成

本能源优势以及海外资源布局，保障原料完全自给，可对冲原料价格波动，在保障公

司盈利稳定性的同时充分受益铝价上涨。截止到2024年11月，电解铝累计需求已

达4109万吨，同增5.2%。随着10万亿国债的推进，2025年或仍维持5%的需求增

长，电解铝需求或超4500万吨产能天花板，或出现电解铝产能不足的情况，电解铝

价格中枢或持续上移。

核心风险提示

金属价格超预期下跌的风险；安全生产风险；地缘政治风险；能源价格大幅上涨

的风险。

请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明第2页/共15页

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内容目录

1.天山铝业：一体化布局，受益铝价上涨5

1.1.深度垂直一体化布局，成本优势明显5

1.2.受益铝价上涨，盈利持续改善7

2.三大成本优势，构筑低成本竞争护城河8

2.1.依托新疆低价煤炭优势，自备电厂成本优势明显9

2.2.布局矿山，夯实氧化铝盈利能力9

2.3.低成本阳极，保障公司盈利稳定性10

3.需求持续向好，电解铝价格中枢或上移10

4.盈利预测与评级11