固定收益2025年度投资策略(利率债)：拥抱流动性，关注预期差.docx

目录

TOC\o1-3\h\z\u2024年利率债市场回顾 5

基本面预期波动较小 5

收益率曲线牛陡，利率中枢快速下移 7

2024年债市重要特点 9

流动性宽松驱动下央行维稳短端 9

银行资负缺口压力加大后缓和 11

农商行配债诉求仍在，银行扩表速度被动放缓 13

理财扩张速度较快助益利率下行，赎回潮扩散范围有限 14

保险配债需求仍强，在债市中作用增强 16

2025年债市三个关注点：流动性宽松、基本面变化与机构行为变化 17

关注点一：流动性宽松仍将是债牛重要驱动力 17

关注点二：基本面在债市交易中的权重或提高 18

关注点三：银行资负缺口仍在，非银追逐高票息继续 22

2025年债市展望：拥抱流动性，关注预期差 23

风险提示 25

图表目录

图1：2023年以来固定资产投资完成额累计同比增速（%） 5

图2：2023年以来地产投资及分项累计同比增速（%） 5

图3：2023年以来固定资产投资及相关分项增速（%） 6

图4：部分主要消费品零售增速情况（%） 6

图5：2024年单季度消费倾向 6

图6：二手住宅价格指数在一二三线城市之间存在分化（%） 7

图7：新建商品住宅与二手住宅价格指数存在分化（%） 7

图8：长端利率在24年年初下行最为顺畅（%） 7

图9：理财规模上半年增长较历史平均水平较高（亿元） 8

图10：资金利率中枢较去年更平稳（%） 8

图11：央行二三季度对于长端利率风险的提示较为密集 9

图12：今年各月份央行逆回购及MLF净投放情况（亿） 10

图13：准备金率变动情况（%） 10

图14：银行间质押式回购加权利率中枢维持下行趋势（%） 10

图15：利率与资金利率利差走势（bp） 11

图16：大行二级各类期限净买入情况（亿） 11

图17：二季度大行信贷收支表存款增量较过去三年均值多增情况（亿） 11

图18：大行信贷收支表存贷款增量较过去三年均值变动（亿） 11

图19：银行债券投资月度增量情况（亿） 12

图20：各类上市银行中城商行资产增速下滑最少，增速最高 12

图21：国有大行同业业务增速下滑、金融投资增速抬升 12

图22：股份行资产增速下滑较多 12

图23：农商行扩表动力不强 13

图24：下半年存单发行中国有大行和城商行占主要（亿元） 13

图25：农商行对于主流7-10Y品种买卖频繁 14

图26：农商行10Y以上净买入规模下滑明显（亿） 14

图27：农商行今年与去年在二级市场净买入期限分布（亿） 14

图28：农商行二级市场对10Y以上各期限净买入规模（亿） 14

图29：理财规模增长情况（中国理财网官方口径） 15

图30：基金月度份额变动（亿份） 15

图31：历史上赎回潮相关情况 15

图32：理财资产配置情况 16

图33：保险公司资产配置情况 17

图34：各类型保费增速（%） 17

图35：保险机构托管量分布情况 17

图36：保险机构（CFETS口径）二级净买入情况 17

图37：近几年财政存款增长与资金利率中枢相关性增强 18

图38：财政收入增速（%） 19

图39：2024年化债政府债发行规模加大（亿） 19

图40：近几年财政赤字及新增专项债额度情况（亿） 19

图41：近年中国的政府消费率与全球平均水平差距缩小（%） 20

图42：各国扩大政府消费时期的利率表现 20

图43：德国债市利率与政府消费发力情况（%） 21

图44：日本债市利率与政府消费发力情况（%） 21

图45：美国10Y国债利率与政府消费增速等指标走势（%） 21

图46：商品房及土地成交面积月度同比增速（%） 22

图47：非银存款增速及收益率、资金利率走势（%） 23

图48：一般存款增速及收益率、资金利率走势（%） 23

一、2025年利率债市场投资策略：拥抱流动性，关注预期差

我们2024年度策略报告题目为《利率或将挑战低点》，核心观点为“2024年主线或将是——利率周期波动性减弱，趋势性主导利率挑战前期低点”。在24年实际运行中，市场已逐渐淡化利率周期性波动，逐渐形成了调整即是买入机会的一致策略，拥抱利率下行趋势已成为市场一致预期。在这样一种一致预期下，我们认为25年的核心主线或将是“流动性宽松的一致预期与预期差”，首先在一致预期逐步兑现的过程中继续拥抱趋势，随后则需要警惕一致预期出现分化，从而使得债市出现波动的可能性。

2024年利率债市场回顾

基本面预期波动较小

不同于去年基本面预期经历强预期的迅速向下修复，今年债市对于基