2025年利率债云水翻腾，债牛未尽.docx

目录

一、2024年利率市场回顾 6

1、2024年主要利率下行幅度 6

2、2024年利率债市场复盘 7

年初至4月：债市资产荒引发利率快速下行 7

4月底至7月：震荡调整，中枢呈下降趋势 8

8月至9月底：经济数据不及预期，债市积极做多 9

10月至11月下旬：权益市场景气引发债市回撤 10

11月底至12月底：货币宽松预期打开，利率进一步下行 10

二、 基本面展望 11

1、出口面临挑战 11

特朗普上台后外部不确定性增强 11

关税对于净出口的影响预测 12

净出口下滑对于货币政策和债市的影响分析 13

2、2025年经济增长关键在内需 15

投资领域保持韧性 15

制造业 15

基建投资 16

房地产投资 16

2.2消费 17

三、财政政策展望 18

1、财政政策定调更加积极 18

2、化债“组合拳”发力 20

3、国债、地方债供给节奏展望 20

四、货币政策展望 23

1、货币政策转向价格型 23

2、传统总量型政策：降准降息 23

3、货币政策新工具展望 24

五、2025利率债市场展望 25

风险提示 26

图表目录

图1：2024年主要利率下行幅度（bp） 6

图2：2024年10年国债收益率（%） 7

图3：2024年1-4月10年与30年国债到期收益率以及利差（%） 8

图4：2024年LPR、MLF变动情况（%） 9

图5：2024年下半年10年国债到期收益率（%） 10

图6：5年及10年期国开债到期收益率（%） 11

图7：2019年以来中国贸易差额（亿美元） 11

图8：人民币汇率和美元指数走势 14

图9：中国出口增速与GDP增速（%） 14

图10：我国制造业产能利用率（%） 15

图11：近三年制造业投资与固定投资总额增速对比（%） 16

图12：2024年3-11月全国房地产投资额与销售额（亿元） 17

图16：目标财政规模和目标财政赤字率（亿元，%） 20

图17：一般国债供给节奏（亿元） 21

图18：近年新增一般债规模月度分布（亿元） 22

图19：近年新增专项债规模月度分布（亿元） 22

表1：大行法定存款准备金率（%） 24

表2：中国人民银行公开市场操作（亿元） 25

表3：MLF到期量和投放量（亿元） 25

一、2024年利率市场回顾

1、2024年主要利率下行幅度

2024年，在国内经济逐步复苏、央行宽松的货币政策以及市场“资产荒”等多重因素共同影响下，广谱利率下行。

政策利率方面，OMO7天逆回购利率全年共计下调30bp，1年期MLF下调50bp，1年期LPR下调35bp，5年期LPR下调60bp，大行1年定存下调35bp。政策利率的下降虽然幅度有限，但对市场有较强的指引作用。5年期LPR降幅大于1年期LPR反映出央行为中长期经济发展对居民和企业中长期贷款提供支持、维稳楼市的政策信号。

市场利率方面，1年期国债收益率全年下行111bp，5年期国债收益率下行97bp，10年国债收益率下行86bp，1年期同业存单利率下行85bp。在央行货币政策定调宽松下，债券市场涨势亮眼。从不同期限的收益率绝对变化水平来看，短端国债收益率的降幅更大，曲线牛陡变化。国债收益率曲线的变化反映出当前市场流动性充裕，市场对未来的经济复苏有所预期。

图1：2024年主要利率下行幅度（bp）

资料来源：Choice，

2、2024年利率债市场复盘

2024年以来，在资产荒的大背景下，债市走出牛市行情，各品种收益率快速下行，虽然过程中存在一定波折，央行操作、中央和部委会议及政策发布一度影响长端利率运行，但收益率下行趋势不变。具体来看，10年期国债收益率的运行基本分为五个阶段：

第一阶段为年初至4月底，10年期国债收益率快速下行并创2002年以来新低；第二阶段

为4月底至7月底，利率震荡调整，直至7月底央行超预期降息；第三阶段为8月初至9月

23日，经济数据不及预期结合货币宽松预期，利率债市场积极做多；第四阶段为9月24日至

11月中旬，政策“组合拳”密集出台后债市大幅调整，随后震荡修复；第五阶段为11月底至今，央行货币政策重新定调，利率快速下行。

图2：2024年10年国债收益率（%）

资料来源：iFind，

年初至4月：债市资产荒引发利率快速下行

年初国债和地方政府债供给速度偏