2025年2月流动性展望：资金打破规律不确定性增大，关注央行目标优先级此消彼长.docx

目录

一、24年12月超储率降至1.2%的年末最低水平但尚未对资金造成显著影响 6

二、1月资金面打破惯例显著收紧但央行似乎并未实现对长债的调控目标 8

三、2月资金面环境的不确定性增大关注央行目标优先级的此消彼长 14

风险因素 18

图目录

图1：24年12月超储率环比下降0.2pct至1.2% 6

图2：24年12月央行对其他存款性公司债权额外下滑 6

图3：2024年一般公共预算支出目标接近完成但收入仍有距离 7

图4：2024年政府性基金赤字规模仍明显低于预算目标 7

图5：24年12月政府存款降幅高于广义财政赤字及政府债净融资之和的降幅 7

图6：24年12月政府存款降幅高于季节性 7

图7：1月新增专项债发行规模较去年同期上升 9

图8：1月关键期限国债、贴现国债平均发行规模较24年12月上升 9

图9：24年12月新增人民币贷款规模同比延续负增 10

图10：1月月末国股转贴现票据利率降幅有限 10

图11：1月末逆回购余额升至26265亿元 10

图12：1月DR007利率中枢高于OMO利率43BP 11

图13：1月美元对人民币冲高回落 11

图14：美元兑人民币1Y掉期点尚未回到7月的高点 11

图15：人民币掉期相较于中美利差额外的升水幅度仍低于2024年4-7月 12

图16：剔除税收影响后DR007可比收益仍高于1年国债 13

图17：1月银行净融出大幅下降 14

图18：1月非银机构正回购余额均有所回落 14

图19：1月非银产品逆回购融出规模有所回升 14

图20：资金缺口指数 14

图21：2025年各机构资金跨春节进度处于往年同期偏高水平 14

图22：2025年其他非银资金跨春节进度处于往年同期偏高水平 14

图23：春节效应下，2月货币发行多数下降 15

图24：1月下旬人民币汇率贬值压力缓和 15

图25：部分省市已公布2025年第一季度地方债发行计划（单位：亿元） 16

图26：2月超储率或降至1.2%（单位：亿元） 17

图27：2月国债净融资规模估计 18

图28：2月地方债净融资规模估计 18

图29：1月中采制造业PMI重回荣枯线下方 18

图30：PMI分项中生产和新订单指数均明显回落 18

图31：2025年2月资金日历 18

一、24年12月超储率降至1.2的年末最低水平但尚未对资金造成显著影响

2024年12月超储率环比下降0.2pct至1.2?，创下了有数据以来的年末最低水平。12月央行对其他存款性公司债权下降14130亿元，相较高频数据额外下降了约8400亿元，这与6月、9月这一科目在季末月额外上升的规律相反，成为推动超储率下滑的主要原因。但24Q4这一科目整体额外下降了约1.4万亿，基本抵消了9月额外上升的部分，因此12月的下滑从某种意义上也可理解为这一科目回归常态，后续央行通过不可观测的操作补充超储的现象可能有所弱化。2024年12月央行对其他存款性公司债权下降14130亿元，降幅高于央行OMO、MLF、SLF等工具在12月合计净回笼的5719亿元以及其他存款性公司对央行负债下降的5638亿元。这意味着

12月央行对其他存款性公司债权相较于高频数据额外下降了约8400亿元，与24年6月与9月这一科目在季末月额外上升的规律相反。但值得注意的是，11月这一科目也在非季末月反季节性地额外上升了近6000亿，从2024Q4来看，这一科目整体仍然额外下降了约1.4万亿，已基本抵消了9月额外上升的部分。因此，12月的额外下降从某种意义上也可理解为央行对其他存款性公司债权科目回归常态，后续央行通过不可观测的操作补充超储的现象可能有所弱化。

图1：24年12月超储率环比下降0.2pct至1.2%

货币发行 缴准

政府存款 外汇占款

对其他存款性公司债权 其他

图2：24年12月央行对其他存款性公司债权额外下滑

SFL PSL

MLF 逆回购

高频数据 货币当局:对其他存款性公司债权

亿元

25000

降准 超储率（右）

2.5%

2.0%

其他存款性公司:对中央银行负债亿元

20000

15000

5000

-15000

-35000

1.5%

1.0%

0.5%

2022-122023-02

2022-12

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