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证券研究报告|2025年02月19日

房地产行业专题优于大市

香港楼市复盘与思考

核心观点

香港住宅始终紧缺，主要供应端受到制约。香港二战结束后人口增长、经济腾飞，虽然香港经济人口总量并不占优，但人均水平和经济密度均居于亚洲头部城市和地区前列。但香港的人均居住面积较小，自有住房率水平较低，主要供给受到土地约束和房企控制。客观来看，房地产市场的需求再大，如果能相应增加足够的供给，也不一定会产生短缺，为缓解“房荒”，政府先后主导推出了徙置大厦、廉租屋、“十年建屋计划”、“居者有其屋计划”、自置居所贷款等政策。

1997-2003复盘：地产“泡沫”后金融危机时期的大调整。1997年香港地产“泡沫”形成，1995至1997年香港私人住宅价格涨幅最高达100%。1997年10月起，香港地产开始长达6年之久的下跌调整，价格调整六成有余。导致泡沫形成和调整的原因包括：供需严重失衡、房企经营高度集中、资产通胀过高等。为了挽救楼市，香港从1998年起推出多项措施，对楼市价格的下跌发挥了抑制作用，但未扭转楼市下跌趋势，2002年香港重新指定房屋政策的方向，其宗旨是政府的角色将从积极干预退回原有的不干预的传统中。在地产下跌时期应对的措施包括：保卫汇率、抑制供给、租住公屋兴建计划、需求端政策放松等。

2003-2019复盘：经济发展带来的主升浪。经过多年调整后，香港房地产市场于2003年见底并开始恢复性上涨，但未回到1997年高点水平就因美国次贷危机引发的全国金融海啸而终结。在2009年之后的十年中，香港地产进入大幅上涨阶段，私人住宅售价指数上涨211%，主要原因包括：全球市场资金充裕、中国大陆经济蓬勃发展、土地资源严重短缺，开发商寡头垄断等。

香港宏观经济和房地产行业双向影响。地产业在香港经济中扮演者重要的角色，是仅次于金融及保险业、贸易及物流的第三大重要产业。观察香港的宏观指标，不管是长期人口增速还是短期经济增速，都和香港房价的同比数据呈现极强的关联性。由于房产不仅仅有居住属性，更被视为看涨的投资工具，而香港房价涨多跌少，资产增值潜力极大，香港居民有很高成意愿加杠杆投资房产。

投资建议：通过复盘香港，我们认为判断长周期地产的拐点，不能仅仅观察短期政策和供需预期的短期变化，还需要观察居民的偿付能力和经济发展的匹配程度。短期看，后续地产板块的行情演绎将取决于存量土地回收和城中村改造扩围等政策的落地进度及楼市量价修复的持续性。建议关注华润置地、中国海外发展等。

风险提示：政策落地效果及后续推出强度不及预期；外部环境变化等导致行业基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。

重点公司盈利预测及投资评级

公司公司

投资

收盘价总市值EPSPE

代码名称

评级

（元）（亿元）2024E2025E2024E2025E

0688.HK

中国海外发展优于大市

13.70

1,381

2.38

2.44

5.3

5.2

1109.HK

华润置地优于大市

25.05

1,645

3.65

3.69

6.3

6.3

资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

行业研究·行业专题

房地产

优于大市·维持

证券分析师：任鹤

010renhe@S0980520040006

证券分析师：王静

021证券分析师：王粤雷

0755wangyuelei@S0980520030001

wangjing20@S0980522100002

市场走势

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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