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|报告要点

本轮库存周期于2023年中开启。对比2002年以来的六轮库存周期，本轮库存周期中补库力

度偏弱，且在不同库存阶段间切换频繁。2024年四季度以来，工业行业整体处于“主动去库

存”阶段，但从结构上看，各细分工业行业的库存行为存在较大分化。展望未来，随着逆周期

调节加力提速，内需加快修复，企业经营预期有望改善，库存周期有望再度转向“主动补库

存”阶段。从1月至2月中旬的最新数据来看，实体相关高频指标整体向好，上游发电与钢

铁生产明显回升，中游工业行业开工情况普遍好转，基建相关的高频指标也有所反弹。

|分析师及联系人

方诗超王博群

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宏观经济|宏观专题

2025年02月22日

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宏观专题

如何看待当前库存周期？

本轮库存周期补库力度偏弱，库存阶段切换频繁

本轮库存周期于2023年中开启，但补库力度偏弱。规上工业企业的产成品存货同

1、《通胀高于预期或让美联储保持“观望”

——美国1月CPI数据点评》2025.02.13比增速在2023年7月达到历史低位后（1.6%）有所回升，开启新一轮库存周期。

2、《矛盾的数据让美联储或继续“观望”—但对比2002年以来的六轮库存周期，目前来看本轮库存周期中，补库阶段的补库

—美国1月非农就业数据点评》2025.02.09力度弱于以往，产成品同比增速最高时为5.2%（2024年7月），仍处于历史偏低

水平。本轮库存周期还出现了多次库存阶段的切换。从2023年7月以来，新一轮

库存周期启动后的一年半的时间里，库存阶段已经经历了五次变动。

当前工业行业整体处于主动去库阶段

2024年四季度以来，工业企业库存周期转向主动去库存阶段。9-12月，规上工业

企业产成品库存同比增速整体回落，降至3.3%（8月：5.1%）；剔除价格因素的实

际库存同比增速也显示，工业企业产成品存货量的增长自四季度以来持续放缓，

验证四季度工业行业整体处于去库存阶段。同时，工业企业营业收入同比增速则

持续回升至7.1%（8月：-1.1%），表明工业行业总体处于主动去库存阶段。从1月

库存相关的PMI分项指数观察，制造业企业也继续表现出“主动去库存”的特征。

各细分行业的库存状态分化较大

从结构上来看，各工业细分行业所处的库存阶段存在较大分化。在2024年四季度：

1）处于“主动去库存”阶段的细分行业最多（12个），涵盖上中下游，包括石油

开采加工、化工制