中国动力船周期高景气向上传导，从制造到维保有望开辟第二成长曲线.docx

投资案件

投资评级与估值

公司曾在2024年10月公告收回核心子公司中船柴油机部分少数股权计划并在

2024年11月公告交易预案。中性情况下假设公司未来持有中船柴油机股权比例不变，预计公司2024E-2026E归母净利润13、19、30亿元，对应PE39、26、16倍。参考申万机械设备指数历史PE均值38倍，对应2025年合理市值约708亿元，较当前上

行空间充足。乐观情况下，假设公司2025年成功收回公告的中船柴油机少数股权，并假设全部通过发行可转债方式募资收购，在考虑股权稀释效应后，对应目标价30.39-36.07元/股。给予“买入”评级。

关键假设点

柴油动力：柴油动力为公司未来主要业绩增量来源，假设公司2024-2026年交付订单单价（元/KW，2024-2026年交付订单签单时间为2021-2023年）每年同比增速5-10%，双燃料型低速机单价比普通低速机高出约30%，假设双燃料渗透率在

2024-2026分别为20-30%、30-40%、40-50%。成本端，假设同型号单位成本每年涨5%，双燃料因耗时更长，单位功率成本比普通机型高10%。

有别于大众的认识

市场认为：造船周期达峰，造船高景气难持续。

我们认为：量：老船替换进程刚刚过半，替换需求持续且旺盛。全球船队平均船龄持续上行，老船替换进度约60%（CGT口径），替换空间及需求充足。价：供需紧张关系持续，船价仍具持续上行动力。当前船队运力保有量为上轮的2倍，产能水平仅为上轮的74%。在考虑当前未扩张但具有扩张潜力的船厂后，预计至2030年产能将达到约

1.43亿DWT，较远期需求仍有约10%供给短缺。供需关系依旧紧张。

市场认为：公司低速机制造业务周期性强，业绩波动性强。

我们认为：公司低速机业务存在向低速机上下游延展的能力。低速机制造业相对上游设计和下游维保附加值相对较低。目前公司已在制造端拥有较高的市占率和较强的技术基础，而公司实控人中船集团控股全球低速机设计公司WinGD，可为公司拓展上下游业务提供技术和品牌力支撑。目前公司已具备维保业务，只是全球网点布局相对欠缺。维保业务相对于制造更接近轻资产运营，市场空间与制造端接近，盈利能力更强，可平滑制造端的周期性，如公司未来完成全球主要网点布局，将为公司提供第二增长曲线。股价表现的催化剂

公司成功收回中船柴油机少数股权，航运环保政策严格执行，船用发动机价格持续

攀升，中船集团控股的WinGD注入公司，公司加速开拓发动机维保业务。

核心假设风险

公司收回中船柴油机少数股权失败，低速机新接订单不及预期，环保政策落实不及预期，航运景气度下滑，钢价大幅上涨，产业扩产带来竞争加剧。

1目录

.中船集团旗下动力业务上市平台，国内船用动力设备龙头...7

历经多次资产整合，动力业务版图逐渐扩张 7

公司实控人为中船集团 7

营收及利润持续高增，柴油动力业务贡献主要毛利 8

应用产业为业绩基本盘，船海产业贡献增量，新兴产业辅助增长 11

船海产业：国内船用低速机龙头，多项配套装备国内领先 11

应用产业：陆上市场持续开拓，业绩稳中有升 13

新兴产业：顺应绿色环保趋势，持续拓展市场 15

船周期上涨中继，景气度持续向上传导 16

量：老船替换进程刚刚过半，替换需求持续且旺盛 16

船队平均船龄持续上行，老船替换进程刚刚过半 16

老船拆解即将加速，船舶替换进程加快 18

价：供需紧张关系持续，船价仍具持续上行动力 19

考虑通胀后船价仅恢复至上轮高点的65%，船价上涨空间充足.19

两轮周期间对比：需求强化+供给弱化，订单覆盖年数持续高位19

发动机制造处造船上游，受益于船周期景气度向上传导 20

船用发动机市场集中度高，供需关系紧张，曲轴国产化率提升扩张利润空间 21

环保趋严催化周期上行，技术革新打开利润空间 24

环保政策逐步落地，催化发动机订单需求 24

燃料技术持续革新，高附加值的双燃料船型成为订单主力 26

从制造向设计、维保延伸，有望开辟第二增长曲线 29

公司当前聚焦发动机制造端，后续有望向设计及维保端延伸 29

设计端：集团控股WinGD专攻低速机设计领域 29

维保端：借力WinGD，维保业务有望贡献第二成长曲线 30

盈利预测与估值 32

盈利预测 32

中性情况：2025年PE低于行业历史均值，上行空间充足 34

乐观情况：2025年按预案成功收回少数股权，对应目标价30.39-36.07

元/股 35

风险提示 35

图表目录

图1：中国动力发展历程 7

图2：中国动力股权结构 8

图3：