水井坊库存可控、业绩坚挺，看好中期业绩估值双击.docx

本证券研究报告有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读 最后一页的免责申明

本证券研究报告

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目录

TOC\o1-2\h\z\u一、前置指标出现回暖迹象，白酒行业或接近周期底部 4

政策重视内需，地产机械销量回暖为前置指标 4

飞天价格指标接近周期底部 5

二、预计率先走出阴霾，估值向上空间广阔 6

积极推进产品市场改革，重整出发 6

水井坊率先去库，行业下行期业绩坚挺 7

次高端白酒核心消费场景宴席或已触底 8

次高端酒企业绩弹性大，估值空间广阔 9

三、投资建议 12

四、风险提示 12

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图表目录

图1：30大中城市商品房成交面积（万平米） 4

图2：一、二、三线城市商品房成交面积同比增速 4

图3：我国挖掘机内销量及同比增速 5

图4：我国石油沥青装置开工率（%） 5

图5：我国春运期间民航日均运输旅客人次 5

图6：我国春运期间铁路累计发送旅客人次及同比增速 5

图7：飞天茅台终端价（元）/M2供应量（万亿元） 5

图8：飞天茅台终端价（元）/城镇居民月度收入（元） 5

图9：次高端酒企各季度末合同负债（亿元） 8

图10：次高端酒企各季度末合同负债同比增速 8

图11：中国社零总额：餐饮当月同比增速（%） 8

图12：中国消费者信心指数：收入 8

图13：次高端白酒批发价（元/瓶） 8

图14：分阶段白酒企业收入增长率 9

图15：分阶段白酒企业归母净利润增长率 9

图16：水井坊历史分阶段发展情况、业绩增速以及对应估值 10

表1：多条政策支持提升居民收入 4

表2：水井坊历任总经理履历及战略总结 6

表3：水井坊、舍得酒业、酒鬼酒自2020年以来控货稳价去库措施 7

表4：白酒行业历次周期相关指标对比 10

表5：可比公司估值表 12

一、前置指标出现回暖迹象，白酒行业或接近周期底部

政策重视内需，地产机械销量回暖为前置指标

政策重视提升居民收入、拉动内需，白酒动销有望受益改善。2024年中央经济工作会议首次提出“促进居民收入增长和经济增长同步”；2025年全国两会再次提出“居民收入增长和经济增长同步”，且提到“使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚”。大力提振消费被列为今年政府工作的首要工作任务，且提振消费措施更为具体细致，体现政策拉动消费的决心。白酒动销有望受益改善。

表1：多条政策支持提升居民收入

措施类别 具体举措

多省份（如福建、新疆、四川等）在2025年上调最低工资标准，调整后月最

上调最低工资

低工资平均增幅4%-4.1%，部分省份如福建调整后最高档达2265元/月

实施重点行业、中小微企业就业支持计划，中央财政安排667.4亿元就业补

就业支持与技能培训

助资金，促进高质量充分就业

鼓励发展适合个人投资者的债券、基金等金融产品，推动股市稳定以修复居民财产性收入

拓宽投资渠道

试点农村集体经营性建设用地入市改革，允许农户通过出租、入股等方式盘活农村资产，增加农民财产性收入

数据来源：经济日报、每日经济新闻、

我们在报告《白酒产业周期阶段及前置指标探索》中提到，白酒宏观层面前置指标包括房地产投资增速、固定资产投资增速、居民消费力变化等。

房地产端，我国商品房成交面积回暖，尤以一线城市为代表。一线城市商品房成交面积增速在24年10月起基本转正，25年2月同比增长65%，二、三线城市也有不同幅度的回升。成交面积的回升有望刺激房地产投资增速，从而拉动白酒动销。

图1：30大中城市商品房成交面积（万平米） 图2：一、二、三线城市商品房成交面积同比增速

2,500.00

2,000.00

1,500.00

1,000.00

500.00

0.00

30大中城市:商品房成交面积:当月值

150.00%

100.00%

50.00%

2020/1/312020/5/31

2020/1/31

2020/5/31

2020/9/30

2021/1/31

2021/5/31

2021/9/30

2022/1/31

2022/5/31

2022/9/30

2023/1/31

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