长虹美菱公司首次覆盖报告：多重改革下盈利能力处于上升渠道，老牌国企再出发.docx

目 录

1、黑白家电强强联合，自主创研推动产品技术进步 5

、长虹美菱：冰箱起家，经四川长虹重组后开始黑白电为主业的多元化发展 5

、股权结构：职业经理人模式提高公司管理效率和竞争率 6

、业务结构：主营为白色家电，海外市场快速增长 7

、财务分析：2021年以来净利率逐渐回归上升渠道 8

2、行业：内销呈现高端化趋势，外销景气度有所回暖，公司产品定位质价比，近年来盈利能力持续提升 11

、冰箱：内销呈现高端化趋势，美菱产品主打质价比 11

、空调：以旧换新政策拉动内销改善，公司盈利能力有望持续提升 15

3、改革提效：国企改革提效内部治理，推动业绩增长 20

、长虹集团作为西南地区代表国企之一，历经了多轮改革 20

、长虹美菱：全流程效率优化，带动盈利能力逐渐回升 23

、质改数转：提升周转效率为核心，深度融合生产、管理、营销、研发和服务各环节 23

、组织优化：营销体系变革、全价值链拉通经营下，带来降本增效 26

、激励相容：利润首次纳入规划目标，高管人员签订经营目标责任书 27

4、盈利预测 27

、关键假设 27

、相对估值 28

5、风险提示 29

附：财务预测摘要 30

图表目录

图1：冰箱起家，经四川长虹重组后开始黑白电为主业的多元化发展 5

图2：空调是公司的主要收入来源，冰箱和冰柜为第二大收入来源 6

图3：公司控股股东为四川长虹，实控人为绵阳国资委 6

图4：2024Q1-3公司营收同比+18.7% 7

图5：2024Q1-3公司归母净利润同比+6.3% 7

图6：2024H1国内市场收入占比为67.77%（-1.2pcts） 8

图7：2024H1国内/国外市场收入同比分别+15%/+24% 8

图8：2024H1公司空调/冰箱/小家电及厨卫/洗衣机收入占比分别为57%/32%/5%/5% 8

图9：2024H1公司空调/冰箱/小家电及厨卫/洗衣机收入同比分别+21%/+12%/-13%/+41% 8

图10：2021年-2023年公司毛利率缓慢回升 9

图11：2024年起公司毛利率在多重因素下阶段性承压 9

图12：2024年以来原材料价格多呈现上行趋势 9

图13：2024年以来海运费价格不断上涨 9

图14：2024H1内销/外销毛利率分别为12.0%/9.9% 9

图15：空调毛利率在代工占比提升下有所降低，冰洗整体居于较高水平 9

图16：2024Q1-3公司期间费用率8.1%（-1.3pct） 10

图17：2024前三季度归母净利率为2.3%（-0.3pct） 10

图18：2024Q1-3经营性现金流净额保持高增速 10

图19：2024Q1-Q3净营业周期为-96.8天（+5.8天） 10

图20：2024年冰箱内外销年度销量约为9671万台 11

请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明图21：冰箱外销增速持续高于内销，2024年规模赶超 11

请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明

图22：近年来线下渠道零售价格提升幅度较为显著 11

图23：2023年中开始至2024年底，冰箱外销出口均价下滑 11

图24：供需两端逐渐聚焦嵌入式冰箱 12

图25：2023年线下500L+冰箱中，55%+大容积率产品的均价有所上升（单位：元） 12

图26：2023年线上渠道中，冰箱在大容积段零售额份额表现更佳 12

图27：2023年线下多门冰箱零售均价走势稳中向上（单位：元） 12

图28：2024年冰箱内销出货量CR3为65.3% 13

图29：2024年冰箱外销行业出货量CR3为55.8% 13

图30：2024上半年公司国内外冰箱柜业务实现47亿收入，同比增长12% 13

图31：2023年以来外销快速增长拉动业务收入提升（单位：亿元） 13

图32：美菱品牌的内销线上零售均价居于中低水平（单位：元） 14

图33：美菱品牌的内销线下零售均价居于较低水平（单位：元） 14

图34：2024年空调内外销年度销量约为2.01亿台 15

图35：2024年内销/外销出货量分别为10415/9641万台 15

图36：2024年空调内销线上/线下渠道均价分别达2771/4376元 15

图37：2024年空调出口均价达146美元，同比-6% 15

图38：2024年H1除挂机1匹产品外，空调行业整体均价有所承压