郁观海外系列之八：美国关税，或虎头蛇尾.pdf

证券研究报告|宏观研究报告

正文目录

1.美国自身不确定性提高，或带来关税变数3

1.1.短期推演：或推迟部分经济体10%以上税率3

1.2.中期推演：回归常识4

2.54%关税情景下，对中国影响的三个测算5

2.1.关税对国内出口的短中期影响5

2.2.关税对转口的可能影响8

2.3.关税对行业的结构性影响9

3.关税落地，影响国内资产定价的两个阶段10

4.风险提示10

图表目录

图1：2018-2019与2024-2025出口对比7

图2：美国公布的从中国进口额，从2020开始低于中国统计的对美出口额，可能导致关税影响高估7

图3：美国逆差和中国顺差拆解对比，作为转口代理变量8

表1：美国主要贸易伙伴对关税的态度4

表2：美国从中国进口加征关税前后，对应商品进口额及其变化（单位：亿美元）6

表3：对等关税生效后，美国对中国部分商品征收关税率参考9

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

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4月3日，美国推出对等关税，基准税率10%。主要经济体中，越南46%，中

国34%，中国台湾省32%，瑞士31%，南非30%，印度26%，韩国25%，日本

24%，欧盟20%，英国10%，巴西10%，澳大利亚10%。此次仍然是援引1977年

的IEEPA征收关税，宣布国家紧急状态来加征收关税。如何看待其影响？

1.美国自身不确定性提高，或带来关税变数

关税将推高美国通胀。假设美国进口额维持不变，按加权税率20%，而2024年

关税税率仅约2.4%，参考进口额占美国消费的比例约为16.5%。如果20%关税全部

由进口方承担，对物价上涨的拉动效应约为2.9个百分点；如果进口和出口方各承担

一半，带来的物价上涨幅度约1.4个百分点。部分进口品如服装鞋子、玩具等利润率

较低，大多数关税将由消费者承担。而且以上估计并未考虑二阶效应，例如美国本土

企业可能借机加价等，实际对通胀的影响会更大。

关税带来收入分配效应。特朗普希望关税带来额外财政收入，以对冲减税的收

支缺口。然而加征10-20%关税相当于将消费者的部分收入转移给政府（如全部由消

费者承担，对应转移3200-6400亿美元，占居民可支配收入1.5-3.0%），这意味着居

民可支配收入下降从而导致消费下降。由于关税具有累退性，收入越高的人税负占收

入比例越低，而美国减税又主要针对企业和富人群体，这种财富转移效应将加剧美国

贫富分化，进一步削弱消费的增长前景。特朗普希望通过加征关税带动制造业回流，

为中低收入群体创造就业岗位，如这部分岗位薪资较高，似乎可以对冲关税影响。但

加征关税是快变量，制造业回流是慢变量，能否回流也存在不确定性。因而加征关税

给美国带来的短期冲击是居民可支配收入下降，消费放缓从而拖累增长放缓。

美联储面临滞胀环境，利率决策存在更多不确定性。表面来看，关税带来的物

价上涨是一次性冲击，但与之伴随的企业定价行为变化，可能又会影响通胀预期，给

后续通胀走势带来持续影响。近期关税导致衰退