海外经济与大类资产动态：关税下的美股，情绪、流动性与基本面.docx

海外经济与大类资产动态报告

特朗普签署关税行政令后，美股大跌，鉴于其政策高度不确定，对于美股走势，市场争议较多。

我们尝试对几个回答问题：

第一，情绪和交易层面，短期下跌的空间还有多少？

第二，大类资产呈现普跌，尤其是黄金也一度未能幸免，美元资产是否陷入了流动性危机，类似2020年？

第三，关税前景下，经济类比哪个历史阶段更为合适，市场后续机会如何？一、情绪和交易角度，短期下跌空间或限制在10%以内

尽管特朗普最新关税对经济的实际影响尚未体现，且政策节奏还有较大不确定性，但市

场在定价时，已经将本轮周期视为重大的外生冲击，与此前的疫情、贸易战、金融危机等事件相类比，不再局限在短期10%以内的常规调整范围内。

重大外生事件的冲击下，美股调整一般分为三阶段：

第一步，快速下跌，情绪和预期交易，一般在一个月内；

第二步，二次探底，前提是经济下行持续兑现，一般在后续半年，但如果经济恶化被证伪/经济迅速修复，则可能跳过这一步骤，类似2020年疫情；

第三步，趋势修复，速度和力度取决于经济的改善程度。我们将标普500的短期走势与历史进行对比：

短期跌幅：-20%至-30%之间，目前达到17%，按均值对标，短期继续下探的空间

在5-10%的概率较大。

时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。波动率：市场在外生冲击下的快速调整中，VIX指数往往快速飙升，2020疫情和2008金融危机中，VIX指数都曾达到75左右的峰值，2018年底中美贸易冲突中，VIX也曾超过35，最新VIX达到45，已经属于较高水平，这意味着短期市场逐渐筑底的概率在增加。

时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。

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图1：美股在危机中的走势对比：标普500跌幅适中 图2：美股在危机中的走势对比：VIX上升仍有空间

标普500

2025对等关税

CBOE波动率 2025对等关税

20 2020新冠疫情 85

2018贸易战 75

10

2008金融危机 65

0 55

10 45

20 35

25

30 15

天

40 5

2020新冠疫情

2018贸易战

2008金融危机

天

资料来源：W资料来源：W-114 -76 -38 0 38 76 114 152 190 228 -114 -76 -38 0 38 76 114 152 190 228

资料来源：W

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ind， ind，

衍生品头寸止损的负反馈压力：市场下跌时，多头的止损，一般会导致波动的放大，当前标普500迷你期货的净头寸与2020疫情、2018中美贸易冲突时接近，但显著高于2008

金融危机，考虑到目前美股跌幅和VIX升幅均小于2020和2018，短期负反馈压力相对可控。

恐慌情绪：结合波动率等多项指标的恐惧贪婪指数，目前处于几年来的绝对底部考虑到这一指数很少出现趋势性回落、和低位长期震荡的情况（即使再度走低，也是在明显

反弹后），市场短期压力有望释放完毕（但不排除反弹后再度探底，类似2022年情况，后续关键在于经济的持续走势，第三部分予以探讨）。

总结：仅从关税政策的预期交易角度看，美股后续剩余的跌幅或控制在10%以内，有机会逐步进入短期底部；后续是否出现二次探底，还要看关税政策是否持续加码和基本面趋势性下行是否兑现，但不确定性极大。

图3：美股在危机中的走势对比：衍生品头寸的压力不算极端图4：美股在危机中的走势对比：恐慌指数处于极端水平

万手 标普500净头寸:资管机构

140

120

100

80

60

40

20

0

20

40

2025对等关税

2020新冠疫情 90

2018贸易战 80

2008金融危机 70

60

50

40

30

20

天 10

0

恐惧贪婪指数 标普500右

6500

6000

5500

5000

4500

4000

时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。3500

时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。

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资料来源：W

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ind， ind，

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二、市场是否已经出现了流动性危机？暂时似乎OK

上周美股在内的全球资产的波动情况，与2020年新冠疫情期间很相似，即出现了普跌

（仅美债除外），尤其是前一阶段受益于特朗普关税的黄金未能幸免、以及终极避险资产美元指数同步下行，使得市场担忧，是否已经进入了流动性危机模式，如果没有联储的强有力介入，波动还会加剧。

美元指数走低，确实是不好的信号，但金价转跌的意义或有限

一般而言，在美股大跌过程中，美元