ETF系列研究：PB-ROE在行业轮动中的应用与实践.pptxVIP

目 录

一、理论推导

二、PB-ROE有效性测试

三、PB-ROE在行业轮动中的应用

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五、风险提示

四、PB-ROE改进

一、理论推导

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P：股票价格；B：账面价值；P/B：市净率

k：股票总回报率，包括股价变化与分红D（D/P）

当某只股票的账面价值增速较快（g较大），同时维持较高比例分红（d较大）时，其P/B在后续将倾向于下降（d(P/B)为负）。

假设公司将盈利全部转化为净资产的增长与分红，则股票的预期净资产收益ROE=g+d；同时假设股票在特定时间内的现金分红为0（d=0），则预期ROE=g。假设股票价格最终会向净资产收敛。

二、PB-ROE有效性测试

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PB因子的RankIC值在2020年6月以前主要为正（平均为11.37%），2020年6月以后开始转负（平均为-3.44%）；

PB分位因子的RankIC值在2020年12月以前主要为正

（平均为7.38%），2020年12月以后开始转负（平均为-4.09%）；

2021年1月至2025年3月的十组分层测试中，PB因子及PB分位因子均呈现出PB较高组年化收益率倾向于较低的特点。2021年以后以低PB因子所代表的低估值行业更易取得超额收益。

1、PB有效性测试

图1、PB因子在申万一级行业下的RankIC 图2、PB分位因子在申万一级行业下的RankIC

资料来源：Wind、湘财证券研究所

图3、PB因子十组分层表现

资料来源：Wind、湘财证券研究所

资料来源：Wind、湘财证券研究所

图4、PB分位因子十组分层表现

资料来源：Wind、湘财证券研究所

二、PB-ROE有效性测试

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2021年2月至2025年3月，预期ROE因子的RankIC均值为-0.56%，预期ROE变化因子的RankIC均值为-3.26%，但预期ROE因子的稳定性要略好于预期ROE变化因子；

从十组分层测试来看，预期ROE的分层效果要略优于预期ROE变化因子。

2、预期ROE有效性测试

图5、预期ROE因子在申万一级行业下的RankIC 图6、预期ROE变化因子在申万一级行业下的RankIC

资料来源：Wind、湘财证券研究所

图7、预期ROE因子十组分层表现

资料来源：Wind、湘财证券研究所

资料来源：Wind、湘财证券研究所

图8、预期ROE变化因子十组分层表现

资料来源：Wind、湘财证券研究所

PB分位因子与预期ROE因子单因子下对于行业的区分能力有限，将二者结合或为更优选择。

三、PB-ROE在行业轮动中的应用

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将各行业近5年PB分位区分为高低两个部分，将预期ROE大小区分为高、中、低三个部分，一共六个象限；

对于高ROE板块，我们需要关注其高

ROE属性能否在股价上得到兑现；

对于低PB板块，我们需要关注其估值后续是否会进行修复；

对于高PB板块，我们需要关注其高估值属性能否得到有效支撑；

对于中低ROE板块，我们需要重点关注后续其业绩能否实现“困境反转”。

图9、PB-ROE六象限分布

数据来源：Wind、湘财证券研究所制作

注：图中各行业的PB-ROE特征基于2025年3月31日数据

目前各行业的PB-ROE属性

三、PB-ROE在行业轮动中的应用

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图10、PB-ROE六象限回测结果

数据来源：Wind、湘财证券研究所

在2021年1月至2024年3月的回测期内，以除综合以外的各申万一级行业等权作为基准组合，基准组合年化收益率-2.22%；相较于基准组合，第三象限与第五象限组合表现较好，对应的超额年化收益率分别为3.12%和2.59%，对应的PB-ROE属性分别为高PB高ROE、低PB中ROE。

第三象限从ROE角度出发，通常高ROE表征其盈利情况有较好的市场预期，高盈利能否在后续股价上得到印证显得更为重要，如果此时能有相对较高的PB进行佐证，在一定程度预示了其高ROE也会反应在其股价表现上；

第五象限从PB角度出发，低PB预示该行业后续存在着较大的上涨空间，重点在于该反转能否以及何时实现，中等水平的预期ROE在一定程度上能保障其尽快实现“困境反转”。

1.1

0.9

0.7

0.5

1.3

1.5

2021/1

2021/4

2021/7

2021/10

2022/1

2022/4

2022/7

2022/10

2023/1

2023/4

2023/7

2023/10

2024/1

2024/4

2024/7

2024/10

2025/1

第二象限

各行业等权第四象限

第五象限第一象限

第三象限第六象限

表1、PB-ROE六象限组合评价

象限

PB-ROE属 年化收

超额年化收益

性

益率

率

率

比率

胜率

第一象限

高PB低ROE

-1.14%

1.