专题策略报告：海外公募基金业发展路径启示.docxVIP

正文目录

TOC\o1-1\h\z\u美国基金业发展特征 4

价值投资基本思路演变 6

从“阿尔法”到“贝塔”投资 8

被动权益产品商业逻辑 10

主动管理发展优势探析 12

图表目录

图表1：中美公募基金主要产品类别规模占比（2023年底） 4

图表2：美国主动权益基金单产品基金经理人数变化 5

图表3：美国非货公募基金主被动产品累计净流入（单位：万亿美元） 5

图表4：美国股票型共同基金（含主被动）平均费率变化 6

图表5：传统价值投资理念示意图 7

图表6：成长式价值投资理念示意图 7

图表7：美国国内上市公司与股票型基金（含共同基金和ETF）数量对比 9

图表8：1990s年代以后美股很少出现低估值状态 9

图表9：1980s年代年化收益率最高的股票型基金情况 10

图表10：1990s年代年化收益率最高的股票型基金情况 11

图表11：美股标普500全收益指数年化收益率变化 12

图表12：沪深300全收益和上证综指长期年化收益率 13

图表13：化工指数超额收益走势 13

图表14：机械指数超额收益走势 14

2025年5月证监会正式印发《推动公募基金高质量发展行动方案》，将对未来我国公募基金行业发展产生重大深远影响。海外公募基金行业诞生至今已超百

年，投资逻辑决定超额收益、超额收益决定商业逻辑，本文试图以投资逻辑和商业逻辑相互影响为切入点，探讨过去几十年美国公募基金行业发展演进的背后深层次原因，希望能对国内基金业发展提供有益借鉴启示。

美国基金业发展特征

美国公募基金行业历史悠久，从1924年成立的全球第一只现代意义上公募基金

起算，至今整整100年。二战后，随着美国股市行情节节攀升，美国公募基金数量和规模都有大幅增长，特别是在1980s年代和1990s年代，公募基金进入黄金发展期，这期间也诞生了一大批明星基金，进入21世纪后美国公募基金行业发展趋向于成熟稳态。

经过一百年的发展，美国公募基金从管理规模占GDP不到5%的边缘行业，成长为管理规模占GDP超70%影响千万家庭财富的关键行业。其行业发展呈现出一系列重要的总量和结构性特征，包括：

一是美国公募基金中权益产品占绝对主导地位。公募基金发展之初基本全是主动权益类产品，1970s年代后随着金融创新产品不断多样化，债券基金、货币基金、FOF、REITs等形式产品先后出现。权益类产品规模（包括主动和被动）占比虽有所下降，但2023年底依然有近60%占比过半，与之对比，国内权益产品规模占比仅刚过两成未来发展空间巨大。

图表1：中美公募基金主要产品类别规模占比（2023年底）

产品类别

中国

美国

产品类别

中国

美国

权益

21.7%

58.7%

债券

34.5%

18.6%

权益：主动管理

14.4%

25.2%

货币

41.4%

17.6%

权益：被动产品

7.3%

33.5%

ETF

7.5%

24.1%

Wind，Bloomberg，方正证券研究所

Wind，Bloomberg，方正证券研究所

资料来源：注：分母为全部公募基金规模

资料来源：

二是明星基金和明星基金经理重要性不断下降。1980s年代和1990s年代是美国明星基金和明星基金经理发展的黄金阶段。2000年以后，明星的重要性开始下降，一方面是权益类基金被动产品开始不断取代主动产品，另一方面主动管理基金中基金经理团队管理逐渐成为趋势。造成这一趋势的核心逻辑，就是主动权益管理作为一个整体跑赢大盘越来越难，其超额收益可持续性不强、规模不经济特点日益突出。

图表2：美国主动权益基金单产品基金经理人数变化

100%

90%

80%

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

基金经理人数：1人 基金经理人数：2人 基金经理人数：3人及以上团队管理

1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020

Wind，Bloomberg，方正证券研究所

Wind，Bloomberg，方正证券研究所

资料来源：三是权益产品中被动规模超过主动占据主导地位。指数型被动产品诞生于1970s年代初，一开始并没有特别优势，1980s和1990s年代却是主动管理基金发展最好的时光。2000年以后被动产品发展开始提速，首先在基金增量流入资金上超过主动，2010年以后被动份额持续流入、主动份额开始流出，被动在存量规模上超过主动。因此，被动产品并非一生下来就具备了超过主动产品的必然合理性，其发展反映了客观变化的市场商业逻辑。

资料来源：

图表3：美国非货公募基金主被动产品累计净流入（单位：万亿美元）

主动型 被动型

8

7

6

5

4

3

2

1