专题策略报告：策略框架之板块轮动.pdfVIP

专题策略报告

正文目录

1自上而下：宏观情景切换模型4

1.1自上而下模型基本思路4

1.2自上而下模型存在的问题5

2自下而上：行业景气趋势投资7

2.1定义行业景气趋势7

2.2景气投资特征结论9

3板块轮动策略两条基本思路11

3.1经济上行期：顺周期板块机会11

3.2非上行期：产业逻辑与深度价值13

4成长风格与价值风格16

5主线投资与主题投资18

2敬请关注文后特别声明与免责条款

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图表目录

图表1：“时钟”类资产配置模型示意图5

图表2：宏观场景模型行业板块选择示意图5

图表3：2012年以后中国GDP增速波动逐渐下降6

图表4：1990年以后美国GDP增速波动逐步下降7

图表5：1990年以后日本GDP增速波动逐步下降7

图表6：从白酒板块ROE走势看成长阶段与价值阶段区分8

图表7：2000至2024年历年A股涨幅前三行业板块9

图表8：2003年至2024年银行板块ROE走势10

图表9：全部A股与全部A股非金融企业ROE走势11

图表10：PPI同比与全A非金融公司盈利增速高度正相关12

图表11：2010年至2019年社销总额同比增速持续回落13

图表12：2015年至2020年日常消费板块超额收益持续提升13

图表13：2010年至今半导体板块ROE走势14

图表14：2010年至今锂电池板块ROE走势14

图表15：2010年至今医疗研发外包板块ROE走势15

图表16：不同估值与盈利增速组合收益率中位数16

图表17：红利低波指数长期走势概览16

图表18：300成长与300价值超额收益走势18

图表19：中证800成长与中证800价值超额收益走势18

图表20：均值回归走势示意曲线19

图表21：2000至2024年万得全A指数各月上涨概率20

图表22：上市公司财报披露及重要政策会议时间点20

3敬请关注文后特别声明与免责条款

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所谓板块轮动研究，即指根据不同市场环境选择不同行业板块作为投资方向。

板块轮动研究的重点是行业板块能否跑赢市场整体，而不在乎板块内个股能否

跑赢行业板块指数。随着国内ETF市场不断成熟完善，绝大多数行业板块都有

了对应的ETF产品，板块轮动投资工具充足研究重要性愈发突出。

板块轮动研究中，最大的难点是缺乏一个“统一的、可以比较的对象”。不同的

行业对于“行业景气度”的定义不同，有些行业看价格、有些行业看销售量、

有些行业看用户数等等。这就造成一个问题，对于同一个行业，行业分析师可

以纵向地在时间序列上进行比较，看行业基本面是好转还是恶化。

但从总量全行业去看，要在特定时点上横向比较哪个行业景气度更好，就非常

困难。有些行业甚至没有行业层面统一的可以用来度量的指标，比如军工、计

算机；有些行业两三个公司就是一个细分子行业，细分子行业间关联度也不

大，比如化工、轻工。白酒和军工景气度怎么比、银行和医药景气度怎么比，

都是需要解决的研究问题。因此，板块轮动中行业比较研究的关键是解决行业

怎么比较。

我们认为，板块轮动的研究框架，总体而言有两种。第一种，自上而下，首先

划分宏观经济情景，然后在各种不同情景中做行业选择。第二种，自下而上，

根据行业本身景气周期变化，判断是否有超额收益。

1自上而下：宏观情景切换模型

1.1自上而下模型基本思路

自上而下的板块轮动或者风格切换模型，具体表现为各种“时钟”、“电风扇”

类的分析框架。最早是美林时钟，随