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利率|对东南亚出口高增，转口还是出海？

证券研究报告

分析师孙彬彬核心观点

SAC证书编号：S0160525020001

sunbb@❖受对等关税影响，4月我国对美出口显著下滑，但东盟对出口支撑超预期。市

场通常将我国对东盟出口的增长，解读为转口贸易冲量，但实际究竟是出海还

分析师隋修平

SAC证书编号：S0160525020003是转口？虽然对等关税已经阶段性下调，但探讨这一问题依旧具有价值。

suixp@

我们认为，4月我国出口东南亚高增，背后已经充分体现了企业加速出海的趋

联系人闵志新

minzx@势，加速出海与转口的不同在于，对东南亚的出口高增持续性可能不强、也不

会长期填补对美的出口缺口，二是出海在某种程度上是不可逆的，对我国的就

业、财政收入、产业发展等长期产生一定的影响，基本面依然有较大不确定

相关报告性，可以继续看好债市。

1.《信用|票息资产全梳理》2025-

05-26❖越南作为“中国代工厂”，今年以来出海趋势最为显著，4月企业对新加坡的

2.《信用|抢券继续》2025-05-25出海趋势也开始显现，而对马来西亚似乎还以转口为主。三者的差异可能与收

3.《期货｜站上箱体，可能维持偏强》紧原产地审核的时间有关，马来西亚在5月5日公告收紧原产地证的审批，

2025-05-25而新加坡、越南则在4月中旬。

❖具体来看，今年前四个月对越南的出海趋势非常显著。我国对越南出口增长的

商品与越南对美出口增速较快的商品有明显重合，说明我国对美出口的产品

或绕道越南。如果将出口的数据划分为BEC口径，今年年初以来我国对越南

出口的资本品和中间品就在加速增长，而消费品的增长则不显著，说明我国对

越南出口与越南对美国出口高增的背后，出海大于转口。

3-4月新加坡的转口出口显著增长，但似乎不仅与我国有关，4月我国对新加

坡的出海趋势也开始显现。3-4月新加坡本国公布的转口出口激增，但幅度显

著高于我国对新加坡的出口绝对金额提升，似乎说明新加坡对美国的转口贸

易，并不仅仅来源于我国。此外，4月我国对新加坡出口的资本品和中间品增

速显著提升，只是一季度提升不明显；1-4月我国对新加坡出口的消费品增长

不明显。

❖我国对马来西亚的出口似乎还是以转口为主。今年前四个月我国对马来西亚

出口的中间品、资本品增速偏弱，而4月对马来西亚出口的消费品增速则显著

上升，似乎说明了4月我国对马来西亚的出口增加主要体现在转口贸易。

❖风险提示：经济表现可能超预期；市场走势存在不确定性；流动性变化超预

期。

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