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行业研究

证券研究报告白酒2025年09月21日

白酒行业深度研究报告

推荐（维持）

白酒周期：底部的信号

本轮白酒周期经历自22年来持续调整，供需压力从渠道受损传导至酒企报表受损，华创证券研究所

对本轮周期筑底时点和节奏，市场仍有较大分歧。本文通过复盘上轮周期13-16年

出清-底部-回升节奏，我们认为：1、白酒周期底部是一个区间而非某个时点，周期证券分析师：欧阳予

筑底三阶段：供给出清、供需底部平衡、需求好转；2、资本市场股价先于行业周

期筑底且领先回升，在周期底部区间重点是对前瞻信号不断感知，并对正循环逐步邮箱：ouyangyu@

确认，方可抓住周期投资脉络。希望本文对投资者形成框架补充和思考启发！执业编号：S0360520070001

证券分析师：刘旭德

上轮周期如何筑底到回升？14年起供给全面出清、15年底部再平衡、16年需

求侧好转驱动周期回升。上轮白酒在13年大规模出清后，14-16年周期筑底邮箱：liuxude@

经历三个阶段：第一阶段是14年起龙头茅台连续三年低个位数增长目标，其执业编号：S0360523080010

他酒企也于14年全面调低报表目标，供给出清是周期筑底的前提；第二阶段证券分析师：田晨曦

是15年白酒供需基本实现再平衡，周期筑底完成，同时周期底部两个前瞻信

号已出现，一是茅台老酒价格率先回升，二是头部酒企茅五的现金流率先回升；邮箱：tianchenxi@

第三阶段是16年需求侧好转，行业信心于年初逐步提升，白酒批价于年中随执业编号：S0360522090005

宏观PPI等价格指标上行，茅台批价到年底涨至千元，酒企利润表开启超预期证券分析师：董广阳

好转，行业周期正式行至右侧，并至17年全面加速。

邮箱：dongguangyang@

本轮周期行至何处？阶梯式下行已超三年，25Q4或将迎供需第一个拐点。过执业编号：S0360518040001

去三年行业供需错配，“报表-动销”差额持续扩大，而本轮周期筑底的前提依联系人：王培培

然是供给出清，龙头茅台今年三季度起或将调低增速目标，进而开启全行业报

表压力加速释放，因此我们判断本轮周期的供需第一个拐点或于25Q4（三季邮箱：wangpeipei@

报验证期）出现：“动销-报表”差额收敛。此外，当前至明年仍需持续观察行

业筑底的前瞻信号：一是渠道及酒企现金流变化，观察厂商从压货到纾压，渠行业基本数据

道逐步从无序抛货到有序出清的过程；二是茅台老酒价格，当前仍在探底期尚占比%

待回暖。股票家数(只)200.00

总市值(亿元)31,857.522.73

股价领先基本面多久见底？本轮周期“估值底”和“持仓底”已现，四季度将

流通市值(亿元)31,852.473.38

迎周期筑底的布局时点。从上轮周期经验看，尽管行业从筑底到回升历经三年，

但头部酒