【国海-2025研报】赎回费隐忧下，二永跌出价值了吗？：固定收益专题研究.pdfVIP

2025年10月19日固定收益专题研究

研究所：[Table_Title]

证券分析师：颜子琦S0350525090002赎回费隐忧下，二永跌出价值了吗？

yanzq@

固定收益专题研究

最近一年走势曲线走陡，二永跌幅居前9月，债市在市场风险偏好及利率上行

的多重影响下持续调整。9月5日中国证监会就《公开募集证券投资

基金销售费用管理规定》（征求意见稿）（简称公募销售新规）公

开征求意见，进一步引发债市赎回压力。二永作为公募基金重仓品

种，流动性较高，9月跌幅居前，5Y及以上二永债收益率均突破年

内高点，中长端AAA-二级资本债跌幅更大，曲线走陡。

二永债9月赎回新高，四季度供给不弱从供给结构看，9月二永

债赎回新高，净融资缺口扩大，银行面临资本补充压力，四季度本

就为二永债供给旺季，在“续旧发新”的影响下，年末二永供给或

相关报告不弱。9月，二永赎回规模创下2021年以来的新高，达3,194亿元，

《固定收益点评：利率债切券策略初探*颜子琦，在发行规模尚可的情况下，净融出规模较2024年同期进一步扩大，

刘畅》——2025-10-17达1,727亿元。降低融资成本及提高资本补充效率或为“续旧发新”

《固定收益点评：关税战升级，债市能重启下行趋主要动因。

势吗？*颜子琦，刘畅》——2025-10-11

《固收利率新论：两条技术路线下的降息预期测算利差修复，二永与普信债短期走出分化行情10月，股市回调，

*颜子琦，刘畅》——2025-09-2910Y国债利率小幅回落，城投债及二永债收益率下行，前期跌幅较

《债券研究周报：存款搬家进行时，对债市影响几大的二永债修复更为明显。10月12日至10月15日，普信债与二

何*靳毅，刘畅》——2025-09-02永债短期走出分化行情，普信债收益率及利差持续修复，但二永下

《债券研究周报：交易承压，配置入场*靳毅，刘行仍显犹豫，公募销售新规担忧仍在。目前5Y各类信用资产收益率

畅》——2025-08-26及信用利差仍处于年内较高历史分位数水平，跌幅或有限。

四季度债市多震荡下行，但利差下行仍有隐忧从历史经验看，

四季度债市大概率呈现震荡修复格局，10月债市大多横盘震荡。目

前，中美贸易摩擦、二十届四中全会（10/20-10/23）及权益市场行

情持续影响长期债市波动，公募销售新规及理财净值化影响债市短

期交易，类利率品种收益率下行仍有隐忧，市场多空博弈明显，债

基持续承压，机构行为审慎，较难复刻4月单边下行行情。同时，

鉴于市场预期公募销售新规费率大概率等于或低于征求意见稿，因