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超长期特别国债市场特征及定价研究

冯时摘要：在超长期特别国债常态化发行背景下，本文分析其二级市场特征，发现超长期特

白天伟别国债与普通国债在流动性、投资者结构及定价机制等方面并无实质差异。实证检验发

吴谦现，在控制了基本面因素后，超长期国债的供给并不会显著影响其收益率。

刘俊言关键词：超长期特别国债债券定价债券供给财政政策

2024年《政府工作报告》提出，为系统解决年期特别国债共计1.55万亿元，用于购买外汇注

强国建设、民族复兴进程中一些重大项目建设的资中投公司。部分于2017年和2022年到期后，

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资金问题，从2024年开始拟连续几年发行超长期又分别进行了续作。2024年，我国发行超长期

特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领特别国债共计1万亿元，包括3000亿元20年期、

域安全能力建设。继2024年首次发行1万亿元6000亿元30年期和1000亿元50年期，专项用

超长期特别国债之后，财政部2025年计划将发行于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。

规模扩大至1.3万亿元。在供给持续增加的背景下，截至2025年2月末，我国超长期国债累计发

深入研究超长期特别国债的市场特征，不仅能为行7.4万亿元，其中普通国债5.2万亿元、特别

决策部门提供重要依据，也能对完善现代财政金国债2.2万亿元。当前剩余期限仍在10年以上的

融协同机制、提升积极财政政策效能发挥重要作存量国债共5.4万亿元，其中特别国债1.1万亿元、

用。本文试图梳理超长期特别国债的历史沿革，普通国债4.3万亿元，剩余期限均以20～30年

探究其市场特征，分析供给对超长期国债定价 期为主。

的影响。

超长期特别国债二级市场特征

超长期特别国债的历史沿革本文重点关注超长期特别国债与普通国债在

我国历史上曾经5次发行特别国债，其中流动性、投资者结构及定价机制方面的差异。研

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1998年、2007年和2024年涉及超长期限。究主要聚焦在50年及30年期国债。因为现存国

1998年财政部面向四大行定向发行30年期特别债中，期限为15年的仅有1只特别国债（代码为

国债共计2700亿元，用于补充银行资本金、推2400102）；20年期普通国债的最近一次发行是

动商业银行改革。2007年我国发行10年期及15在2015年，与2024年新发行的特别国债在剩余

CHINABOND2025May55

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期限上存在较大差距，可比性较差。上市以来，其到期收益率和50年期普通国债

（一）50年期特别国债的二级市场特征240007非常接近，二者的收益率之差长期保持

流动性方面，本文以换手率进行衡量。从在0.5个基点（BP）以内。这种定价趋同现象的

图1可以看出，除刚上市时换手率相对较高外，主要原因如下：一是信用风险一致，两者兑付主

50年期特别国债与普通国债换手率大多数时候