2026中国经济和资产展望：走出通胀低谷.docxVIP

我们强调，中国在超大规模市场、全产业链优势、科技创新潜力、全球影响力以及政策工具箱等方面展现出远超1990年之后日本的独特优势和路径。只是就地产周期方面，中日的确有相似之处。核心因素在于，战后东亚经济体依次承接欧美产业转移，工业化带动城镇化，东亚经济体用20~30年时间完成了一批批极致压缩版的城镇化，因此东亚经济体经济快速增长同时跟随一个副作用，地产表现大起大落。

我们可以从日本地产历史中得到两条有趣的经验。

第一，中长期维度，经济真正摆脱地产长期拖累，需要不良资产出清。

第二，地产大拐点之后，经济依然可以阶段性迎来通胀反弹，前提是地产下滑压力最大时期过去，且总量经济寻找到新增长动能，例如外需回暖。

例如1994~1996时期日本满足上述条件，日本也在这一阶段迎来通胀和利率反弹，股票迎来牛市。

展望2026年，中国走出通胀低谷的条件越发成熟。

条件之一，2022年~2025年地产对中国经济拖累最严重时期正在过去。

条件之二，若2026年美国科技周期仍处于扩张期间，那么欧美日主要经济体财政货币宽松必然将全球带入一轮复苏。

二、怎样看中国两大增长驱动力：

二、怎样看中国两大增长驱动力：2026年的出口和地产？

2022~2025年，中国流行两面论叙事。

新兴经济和传统经济叙事分裂，前者如火如荼，后者持续低迷；国内需求和海外需求分裂，前者一再弱于预期，后者高位扩张。两面论叙事隐含一个推论，内需和外需相互对立，此消彼长。

然而一旦我们将视野放得更宽更远，回顾二战之后大部分国家普遍的地产周期经验，从中可以得到重要规律，一国地产周期往往内嵌于全球经济周期。全球经济周期反弹，一国地产面临的周期下行压力也会极大缓解。

这一规律也将同样适用于中国，尤其是当中国地产经历大拐点之后，俯冲势能最大时期过去。中国出口，2026年可以有更强劲表现。

2025年中国出口已经大幅超过市场预期，因为中国制造抗住了一轮堪称二战之后最猛烈的贸易战。即便今年以来新增30%关税税率，即便中国对美税率显著高于其他国家，中国制造依然突破了关税壁垒，保持了中国出口的全球高份额。

展望2026年，三大动力继续推升中国出口。一是美国面对中期选举，重回美式稳增长，财政货币带动美国需求小周期回升。二是欧日经济体重回财政扩张，需求也较2025年回升。三是非洲、中东、拉美等经济体承接中国产能转移，扩大资本开支。

中国地产，阶段性企稳越来越近。

中国幅员辽阔，人口总量及流动性复杂性可以说超过其他任何一个国家。我们曾经用系列深度来回答中国地产诸多问题，其中有一个结论值得反复强调：中国高能级城市（套户比1）和低能级城市（套户比1）适用两套截然不同的框架来分析。

针对中国低能级城市，住宅已具备消费品属性，一个落地的量化标准便是房价收入比。针对中国高能级城市，人口流入导致住宅有稀缺性，地产仍具备一定金融属性，适用投资品定价模型。一个落地的量化标准是净投资回报率。

根据我们测算，三四线地产弱企稳的迹象越发明显，一旦收入悲观预期收敛，三四线房地产下滑速度收敛。这也是我们强调的，2026年中国地产下行斜率较2025年收敛。对中国地产总量而言，一线城市占比并不高，观察中国地产总趋势，最终还是要关注广大非一线城市。

我们提示，与其着眼于房地产价格的绝对趋势，以此作为股债定价锚，2026年我们更需要关注的是中国经济最悲观预期是否阶段性改善，这对股债定价方足够重要。

三、怎样看中国财政和货币：是否还需要期待“超量”政策刺激？

三、怎样看中国财政和货币：是否还需要期待“超量”政策刺激？

我们还是先看日本。日本经验给出非常反直觉的信息，走出低通胀，政策只是必要非充分条件。

应对低通胀，政策可以为经济托底，抑制低通胀带来的连锁负面效应，但很难只靠政策走出内在需求不足。走出内需不足，真正需要的是新增长驱动力。这也是为何，过去几年偏低通胀进程中，市场期待的天量

大刺激始终未兑现，政策一直保持相对冷静克制。

展望2026年，货币金融条件仍宽松，但央行主动维持充裕流动性的必要性下降。

地产下行斜率若较2025年改善，居民及地方财政缩表将进一步收敛，央行面临的流动性压力大幅缓解。加之中性情境下美国科技周期依然扩张，财政货币宽松带动全球进入一轮复苏，届时2026年下半年美联储

或将结束货币宽松。外部流动性宽松停止，中国2026年货币宽松的必要性也就进一步下降。以此来看，2026年金融货币和流动性取向总体偏稳，而非进一步大宽松。

展望2026，大财政的含义是配合中国战略方向而侧重民生化债，大力度逆周期不再是未来方向。

财政已经在转型路径之中，十四五乃至十五五财政规划，指明中国财政三大转型方向。方向一，中国财政预算内扩张，预算