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气候风险在资产定价中的整合

引言

近年来，全球极端天气事件频发，从持续干旱导致的农业减产，到飓风引发的基础设施损毁，再到冰川消融对沿海城市的长期威胁，气候变化已从“未来议题”演变为“现实挑战”。在金融市场中，这一挑战正以“气候风险”的形式深刻影响着资产价值的评估逻辑。传统资产定价模型主要关注市场波动、利率变化等短期可量化风险，却对气候风险的长期性、复杂性和非线性特征关注不足。随着投资者对可持续发展的重视、监管政策的趋严以及气候科学的进步，将气候风险系统整合到资产定价中，已成为金融市场实现资源有效配置、服务实体经济低碳转型的关键环节。本文将围绕气候风险的内涵、传统定价模型的局限性、整合的必要性与路径展开探讨，揭示这一过程对金融市场与经济发展的深远意义。

一、气候风险的内涵与特征

要理解气候风险在资产定价中的整合，首先需明确气候风险的具体范畴及其区别于传统风险的独特属性。

（一）气候风险的两类核心形态

气候风险可分为物理风险与转型风险两大类，二者相互交织，共同影响资产价值。

物理风险是气候变化直接引发的自然系统失衡对经济主体造成的损失风险，可进一步分为急性风险与慢性风险。急性风险表现为极端天气事件，如台风、洪水、热浪等，具有突发性强、破坏力集中的特点。例如，某沿海地区的制造业园区因飓风导致厂房损毁、设备停运，短期内可能造成企业收入锐减、供应链中断，进而影响其股票估值。慢性风险则是长期环境变化的累积效应，如海平面上升对沿海不动产的侵蚀、持续升温对农业产区作物产量的抑制等。这类风险的影响周期长达数十年，初期可能不易察觉，但会随着时间推移逐渐显现并加剧。

转型风险是社会向低碳经济转型过程中，因政策、技术、市场偏好等变化引发的经济主体价值重估风险。政策层面，碳定价机制（如碳税、碳交易）的实施会直接增加高碳排放企业的运营成本；技术层面，可再生能源技术的突破可能使传统化石能源资产加速折旧；市场层面，消费者对绿色产品的偏好上升，可能导致高污染企业的市场份额萎缩。例如，某传统燃油车企业若未能及时布局新能源技术，当各国出台燃油车禁售时间表时，其现有生产线和专利技术可能迅速贬值。

（二）气候风险的独特属性

与市场风险、信用风险等传统金融风险相比，气候风险具有三大独特属性：

其一，跨期性。气候风险的影响往往跨越数十年甚至更长周期，远超传统资产定价模型通常关注的3-5年时间跨度。例如，一座位于沿海地区的商业写字楼，其当前价值可能未充分反映未来30年海平面上升导致的贬值风险。

其二，不确定性。气候系统的复杂反馈机制（如北极冰层融化加剧全球变暖）使得风险的发生概率与影响程度难以精确量化。传统风险模型依赖历史数据拟合概率分布，但气候风险的“尾部事件”（如百年一遇的极端天气）可能因全球变暖而频繁发生，历史数据的参考价值大幅下降。

其三，外溢性。气候风险具有显著的“系统性”特征，单个企业或行业的风险可能通过供应链、金融网络扩散至整个经济体系。例如，某地区因干旱导致农作物减产，不仅影响农业企业，还可能推高食品价格、引发通胀，进而影响债券市场的实际收益率。

二、传统资产定价模型的局限性

传统资产定价模型（如资本资产定价模型CAPM、现金流折现模型DCF）在构建时未将气候风险纳入核心框架，这一缺陷在气候变化加剧的背景下愈发凸显。

（一）风险因子覆盖不全

CAPM模型通过“市场风险溢价”和“贝塔系数”（β）衡量资产的系统性风险，但仅关注市场整体波动与资产收益的相关性，无法识别气候风险这类非传统系统性风险。例如，两个β值相近的能源企业，一个以煤炭为主业、另一个以风电为主业，前者面临的转型风险（如碳税）远高于后者，但其在CAPM模型中的风险溢价可能被等同对待，导致定价失真。

DCF模型通过预测未来现金流并折现来评估资产价值，其核心假设是现金流的可预测性与折现率的稳定性。然而，气候风险可能从两方面破坏这一假设：一方面，物理风险可能导致企业未来收入（如农业企业因干旱减产）或成本（如制造业因洪水增加维修支出）的大幅波动，传统现金流预测难以捕捉这种非线性变化；另一方面，转型风险可能推高企业的长期融资成本（如高碳企业被投资者要求更高的风险补偿），但DCF模型通常使用固定或短期调整的折现率，无法反映这一动态变化。

（二）时间维度与数据约束

传统模型的时间维度与气候风险的长期影响存在错配。例如，DCF模型通常预测5-10年的现金流，而海平面上升对沿海不动产的影响可能在30年后才集中显现，这部分风险在模型中被完全忽略。此外，气候风险的数据可得性与质量不足，也制约了模型的应用。目前，多数企业对碳足迹、气候情景下的财务影响等信息的披露仍不充分，金融机构难以获取足够的历史数据或前瞻性分析来量化气候风险对资产价值的具体影响。

三、气候风险整合的必要性与驱动因素

将气候风险整合到资产定价中，不仅是应对