深度报告-2025-12-10-国盛证券-2026年利率债年度策略_低头收麦易_仰首采榴难_31页_2mb.pdfVIP

证券研究报告|固定收益年度策略

gszqdatemark

20251209

年月日

年度策略

低头收麦易，仰首采榴难——2026年利率债年度策略

2025年债市呈现宽幅弱势震荡走势，主要是由于供需结构改变所致。延续了

作者

差不多四年的债市牛市在2025年出现变化，全年债市震荡走弱，波幅加大。

虽然过程中有多种因素影响，但最主要原因是供需结构改变，即资金来源端由分析师杨业伟

于房地产和股市的分流，进入债市的减少，而资产供给端则呈现为社融改变过

执业证书编号：S0680520050001

去四年的下行趋势，而出现阶段性的抬升。这导致债市资金供给减少，而资产

供给增加，市场不在呈现出资产荒而是配置力量不足。叠加增配债券带来的结邮箱：yangyewei@

构性问题，压力在长债方面表现的更为突出。分析师李美雍

2026年广义固收类资产的供需压力将缓和，或再度向资产荒演进。一方面，执业证书编号：S0680525070011

目前来看，固收类资金供给或将增加。金融产品资金最终来源于实体，实体中邮箱：limeiyong@

主要的储蓄者是居民，因而居民储蓄结构决定着金融机构资金来源。考虑到居分析师王春呓

民资产结构中主要是房地产与存款、保险、理财等广义固收类产品，因而房地

产销售的放缓往往意味着存款等金融产品增速的提升。目前的地产走势决定执业证书编号：S0680524110001

着未来一段时间居民存款等广义固收类金融产品负债增速或继续攀升，这意邮箱：wangchunyi@

味着债市的资金供给将再度增加。研究助理义艺

另一方面，明年上半年社融增速或再度放缓。今年社融增速回升，主要是由于执业证书编号：S0680125090017

政府债券同比明显多增驱动，今年政府债券比去年多3万亿元左右。如果明邮箱：yiyi@

年财政政策保持平稳，在赤字率4%，特别国债2万亿元以及新增专项债4.5

万亿元的情况下，政府债券仅比今年多5000亿元。考虑到实体融资需求偏弱相关研究

以及真实利率偏高，非政府债券社融或难以有显著增长。如果明年非政府债券

社融与今年持平，那么社融增速或出现下降。如果明年政府债券发行节奏与过1、《固定收益定期：食品价格小幅回升——基本面高频

去三年相同，我们估算的社融增速会从今年10月的8.5%下降至明年6月的数据跟踪》2025-12-08

7.4%左右。2、《固定收益定期：单跌超长债背后的总量缺口和结构

货币政策更多是跟随式被动宽松。央行强调要始终保持货币政策的稳健性。考压力》2025-12-07

虑到当前政策利率水平以及金融体系稳健性等约束，我们认为央行主动进行3、《年度策略：信用如何突围》2025-12-07

大规模宽松的概率不是很大。但考虑到基本面压力对货币宽松的需求，以及银

行存款成本下降之后，净息差保护增强，这提供了宽松的空间。我们认为央行

依然有可能进行被动式的宽松。我们依然认为明年会有10-20bps的降息，以

及50bps左右的降准，而落地时间有望在年初。

资产供给减少而资金供给增加，意味着资产荒再度来临，并将驱动新的利率下

行。虽然趋势如此，但结构上可能存在变数，这会改变曲线形态。由于过去几

年社融结构中债券占比持续提升，并且银行负债久期缩短，这