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证券研究报告?深度专题科沃斯投资探讨——如何看待科沃斯未来潜力空间（603486.SH）2025.09.23

核心结论公司2023年业绩触底，2024-25H1已迎经营拐点，如何看待未来潜力空间？把握①产品周期全球化/②平台化/③产业链三重预期差。空间之一：全球化空间ü行业步入“活水洗地”全新渗透周期，公司先发优势之外另有方案聚焦+布局全面+迭代迅速三重比较优势，25H1滚筒线上零售份额73%遥遥领先，Q3份额环比仍有走高。下一阶段公司跑赢行业的增长抓手在于渗透增量（产品周期对抗国补基数）+出海增量（出海周期打开更多空间）；我们提示未来预期差在于滚筒出海（类比21年基站出海的量价齐升），对应收入追赶（科沃斯/石头扫地机海外贡献预计存年化50亿元整体追赶空间）及毛利提升空间（海外均价显著提升，滚筒及海外盈利水平皆高于整体）。空间之二：平台化空间ü公司第三曲线已从早期亏损步入盈利阶段，平台化助力公司“成长性”之上的“确定性”。我们初步测算公司第三曲线（割草/擦窗等消费级机器人赛道正值爆发），远期有望带来公司50+亿元规模空间以及5+亿元盈利空间。空间之三：供应链空间ü公司机器人产业链孵化开花结果提供未来进一步Option弹性。CR4头部标的中以科沃斯最早开启前瞻机器人生态孵化、战略投资相对成功，布局历时长达10年之久（自2016年起），合计投资孵化超百家技术公司，未来可能①除地平线上市外，全新优质项目带来直接业绩增厚，②更多外溢合作空间（投资赋能+研产降本+产业合作）。核心结论：我们预计公司2025-27年收入198/229/257亿、同比+19/16/12%；归母净利21/26/30亿、同比+155/27/16%，当前PE30/23/20X。我们认为公司2027年可看扫地洗地机利润25亿元+第三曲线5亿元，同时机器人产业链布局提供进一步额外弹性option——三大逻辑共同推升历史新高潜力。风险提示：三方数据失真、数据测算偏差、产品不及预期、品牌竞争加剧、渠道扩展不及预期、财务风险

2024年：经营拐点经营拐点：2023年公司业绩触底，2024-2025H1已迎来一系列肉眼可见的可喜变化，表现在收入利润增速和盈利能力触底。核心原因除24H2国补催化行业β之外，更多源于公司自身经营周期的“重拾向上”：①毛利优化，2024年起T/X系列产品策略从以往推新卖贵导向全新低成本平台；②费投提效，公司导向费率优化及增长质量；③新业务减亏——几大抓手共同拉动公司盈利触底。科沃斯毛利率净利率趋势科沃斯收入利润增速（左，亿元；右，%）毛利率净利率收入归母净利润收入YOY归母净利润YOY60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%18016014012010080250%51.41%51.61%49.71%47.50%46.52%200%150%100%50%15.39%6011.10%2211.29%25H10%404.87%243.94%23-50%-100%200212122232425H13资料：公司公告，华安证券研究所资：公司公告，华安证券研究所uWnUoUaUcZnVdVnMnMaQaOaQtRrRoMmRfQqQvMiNnPtObRqRxPvPnRsRMYnOrO

2025年：催化更多格局拐点：25H2行业更迎龙头集中度的快速提升。CR2科沃斯、石头科技份额双双向上，同时追觅科技、云鲸智能份额反转向下。参考奥维2025年M7-8，CR4科沃斯/石头科技/追觅科技/云鲸智能单月份额分别同比变化+10/+1/-8/-1pct、+7/+7/-8/-6pct。份额分化背后是竞争对手的一致性战略收缩和盈利诉求：云鲸智能自2024年底开始优化组织精简人员、追觅科技自25年6月提出盈利目标（提升毛/净利率）、亦有美的2025年8月起将扫地机业务部并入洗衣机事业部（扫地机部门亏损）。未来期待？25Q4国补基数不可避免，但科沃斯仍具新高潜力，来自①产品周期全球化+②平台化+③产业链三重空间。扫地机CR4国内线上销额份额（奥维）科沃斯石头追觅云鲸40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%24M1024M1124M1225M125M225M325M425M525M625M725M84资料：奥维，华安证券研究所

华安证券研究所?拓展投资价值目录01.产品周期+未来预期差1：全球化空间02.未来预期差2：平台化空间03.未来预期差3：产业链空间04.定价探讨

华安证券研究所?拓展投资价值PART1产品周期+未来预期差1：全球化空间

产品周期：科沃斯滚筒时间线2025年行业步入“活水洗地”渗透周期，科沃斯先发优势显著（2024年9月率先发布第1