免税行业深度报告：高端零售率先复苏，免税景气向好.pdfVIP

消费者服务行业

超配（维持）高端零售率先复苏，免税景气向好

深免税行业深度报告

度

研2026年1月28日投资要点：

究

◼压制中国免税行业崛起的主要因素均被扭转，布局中国免税拐

点。复盘2020年后免税行业的走势，实际上免税走弱是受到了

多重因素的影响。一是疫情期间日韩等国采取了高额返佣的模

式导致竞争压力增加，而国内免税商同样加大了折扣力度导致

利润下降。二是国内居民家庭收入预期出现了阶段性的波动，

暂时影响了消费意愿，导致居民家庭“有钱不敢花”。三是供

给的稀缺，过去中国免税店以海南离岛免税和口岸免税为主，

离岛免税场景过去存在“离岛不离境”的限制，服务的游客数

量较少，而口岸免税店受限于经营面积和有限的购物时间缺乏

足够的增长潜力。2024年以来，政策支持力度加码，居民收入

预期改善叠加外部竞争压力缓解，中国免税行业底部拐点已确

立。

中信消费者服务指数走势

行◼高端零售消费力仍存，信心修复后旅游零售率先复苏。整体来

业看，2023年以来政策对消费的刺激力度持续加大，以旧换新等

研短端政策带动消费意愿稳步复苏，“924”后消费预期指数也呈

究现逐步上升趋势，意味着长端消费信心改善。分结构来看，

“924”后国内一线城市房价开始止跌，2025年四季度PPI同比

降幅逐渐收窄，对收入预期更为敏感的中高收入家庭或将受益

资料来源：iFind于宏观经济环境进一步改善，免税等中高端零售渠道有望领先

于大众消费复苏。而2025年以来奢侈品品牌和国际高端香化品

牌在亚太地区收入逐季上升，印证中高端零售渠道率先复苏趋

相关报告

势。

◼口岸及市内免税：随着我国免签朋友圈的扩大与文化软实力的

提升，“ChinaTravel”在国际游客中的吸引力持续提升，入

出境游持续增长带动口岸及市内免税客流修复。2025年底首都

机场和上海两场启动的新一轮免税招标引入了全球旅游零售

龙头和“高固定费低抽成”的新模式，政策方向上看旨在通过

合理竞争引导口岸免税做大市场规模。2026年1月21日，财政部

证等多部门印发《关于口岸进境免税店有关事宜的通知》，将新

券设41家口岸进境免税店，口岸免税市场