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地产拐点系列研究二：反转修复空间大，投资标的如何选？

反转修复空间大，投资标的如何选？投资评级:

反转修复空间大，投资标的如何选？

投资评级:看好（维持）

最近12月市场表现

房地产沪深300上证指数

30%

23%

17%

11%

4%

-2%

相对估值PB：从五年或十年维度看，平均修复空间或达一倍。复盘历史四轮地产周期，地产PB的底部最大反弹平均值为114%，PB平均能够修复到前高的80%。当前各开发商的表观PB都不高，若本轮地产反转，假设PB修复到五年/十年中枢的七成，算术平均修复空间达117%/191%，估值修复空间更大的是建发国际、保利发展、中国金茂、招商蛇口等。

静态RNAV：房企市值平均折让或达50%。计算逻辑：归母净资产账面价值+开发物业重估+投资物业重估=RNAV。投资物业：多数房企投房的公允价值或需折价，而华润置地有明显增值。开发物业：底层资产是已售未结、未售货值（分成期房、现房、土地），我们预计已售未结能贡献利润，未售期房多数能赢利，近几年新项目越多则利润越高，未售现房造成亏损或减值，未售土地暂无价值。经测算，当前开发商市值较RNAV结果普遍折让25%-65%，平均折让49%，港股开发商较A股开发商折让更多，越秀地产、绿城