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当美欧成为金融风险之源

基本内容：

过去讨论联储加息和美元流动性收紧，往往从资本回流美国出发，寻找外债较高、储备不足的新兴市场国家。本轮最大的不同是，新兴市场对强美元冲击的传统外部融资缓冲有所增强，发达经济体却面临更大的压力。

回看2022年以来的政策周期，从英国养老金危机到美国区域银行问题再到法国财政紧缩困境，发达经济体自身的利率与资产负债表风险已经反复暴露。如今，更显著的边际变化在于财政负担。公卫事件后覆水难收的财政扩张留下了更高的债务存量，而初级赤字迟迟未能收敛，高利率又通过付息压力持续消耗财政整体空间。

随着美欧国债利率保持高位，以及对联储紧缩周期的担忧，核心发达经济体的融资约束日益增强，紧缩效应会沿着融资成本与抵押品链条向外传递。除此之外，高通胀带来的实际价格水平压力依然推动着2008年至今全球民粹主义周期的继续演绎，在野党裹挟着民意去宣传难以落地的福利计划，使得执政政府更难以实质性推进赤字削减。

货币当局作为官僚机构，在滚滚向前的低利率时代存量债务的续作压力，势不可挡的科技发展趋势以及愈演愈烈的民粹主义面前，是极其渺小的。总的来说，美欧需要重估其作为全球利率基准的稳定性，这也正是“美欧正代替新兴市场，成为金融风险之源”的核心含义。

风险提示

1）宏观经济数据频率较低，对于跨境行业数据估计存在滞后性；2）美国产业政策受党派影响明显，执政党派的更换可能引发产