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饲料Ⅱ 2012 年中期策略报告 饲料Ⅱ 迎接饲料企业的白银时代 基本状况 上市公司数 行业总市值(百万元) 行业流通市值(百万元) 9 30913.75 18392. 37 评级： 分析师 谢刚 增持 前次： 研究助理 胡彦超 增持 S0740510120005 0212012 年 6 月 28 日 农林牧渔行业小组 021 xiegang@ huyc@ 重点公司基本状况 重点公司 大北农 指标 股价(元) 摊薄每股收益(元) 市盈率（倍） 股价(元) 海大集团 (元) 市盈率（倍） 股价(元) 唐人神 摊薄每股收益(元) 市盈率（倍） 股价(元) 新希望（六和） 摊薄每股收益(元) 市盈率（倍） 备注：齐鲁证券研究所，重点 公司按序推荐，以上四家公司评级均为 “买入” 。 行业-市场走势对比 ${行业指数走势比较图} 2011A 18.56 0.63 29.5 17.00 0.46 37.0 12.44 0.44 28.6 15.09 1.53 9.9 2012E 18.56 0.91 20.4 17.00 0.64 26.6 12.44 0.66 18.8 15.09 1.68 9.0 2013E 18.56 1.21 15.3 17.00 0.79 21.5 12.44 0.88 14.1 15.09 1.82 8.3 投资要点 黄金时代→青铜时代→白银时代。我国饲料业发展历程可分为三大阶段：第一 阶段（1979-1995）黄金 时代：随着商业饲料替代传统饲粮，诞生饲料企业黄金时 代；第二阶段（1995-2007）青铜时代：同质化 竞争使行业陷入一片红海，饲料青 铜时代就此出现，其关键词是 “微利化” ；第三阶段(2008-2020??) 白 银时代： 受益于下游养殖需求升级，由使用商品饲料升级至使用精细化的分阶段饲料、由购 买饲料产品 出并存致使行业集中度快速提升。 2008 年以来，中小企业开始加速退出，而优秀 饲料企业继续高歌猛进。随着粮价持续走高、刘易斯拐点 成本，推动养殖行业走向规模化和集约化；而养殖规模化并非简单的规模叠加， 是寻找更加高效养殖模式的衍生物。 二轮上佳投资时点。养殖规模化趋势为能把握住行业拐点 续增长空间，且并非所有饲料企业都能从中受益，因此我们将此阶段命名为白 代。不同于黄金时代的 “高成长、高利润率” 、青铜时代的 “价格战、微利化和成 本比拼” ，白银时 代的特点是 “强者恒强、成长为王” ，企业比拼的是集团化作 战的综合实力，而不是单兵种作战能力。 模化基本完成而消失，预计这一时点应出现在 2020 年前后， 业还有七八年好韶光，我们看好的子行业排序为：猪饲料水产料禽饲料。生猪和 中度提升空间最大； ，系我们预测依据。参考美国经验，国内 禽饲料走产业链一体化之路是必然趋势， 而猪饲料、水产料未来继续走专业饲料之路仍有足够成长空间。 股的关键主线――寻找能把握养殖规模化拐点的企业。新形势下，能顺应饲料行业 产 白银时代的饲料业新宠。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 此报告专供北京京富融源投资管理有限公司李为民阅读 2012 年中期投资策略报告 选择优秀饲料企业的三大标准――多年的企业研究发现，大北农、海大集团、 双胞胎、六和等一批行业内 端具备直接针对终端养户的产品推广能力以实现可 型为养殖服务的综合提供商和专业化养殖技术服务提供者，我们将之整理 择优秀饲料企业的三大标准。那些能满足规模化养殖群体的崛起和精细化养殖模式 需要而提供更 速成长，无法满足新时代需求的中小饲 加速整合之契机展露峥嵘。 传统观点认为， 饲料企业为两头受挤压的行业， 润率同时受到上游原材料上涨和下游养殖行业波动的双 财务数据并不支持这一论点。近几年来，饲料行业和重点公司的毛利率水平保持 对稳定，我们认为，饲料业内生性的成本加成定价模式已经清晰显现，而追求稳定 均衡回报是产业资本中 长期囤兵中国饲料业的核心前提。 我们的观点为： （1） 不同于强周期畜禽养殖业盈利的价格高度依赖，弱周期的饲料业盈利推力更多来自 销量 的增长，而非高弹性的价格变化； （2 行业的强周期性，而表现出明显 的 “弱周期、稳成长”的特点； （3）成本加成的 定价力量越来越强，传统的供求定价力量被逐步淡化。 2012 年春季仔猪流行性腹 泻造成