控股股东控制, 负债融资与企业投资.docVIP

控股股东控制、负债融资与企业投资 －基于中国上市公司非平衡数据的实证研究 张栋 （1. 西安交通大学管理学院 陕西 西安 710049 摘要：通过使用我国上市公司2000年－2005年间数据，检验了 关键词：控股股东； 企业投资 中图分类号：F276.6 文献标识码：A Controlling shareholders , Debt Financing and Investment Zhang Dong Abstract: This article analyses and demonstrates the impact of debt financing on investment decisions about listed company with controlled shareholders, and test that impact using panel data from 2000 to 2005 year of listed companies. The results of study show as follow. There is a significant negative relation between debt ratio and investment expenditure. In the state-controlled corporate, it shows poorly positive relations between debt ratio and investment. In the corporate with low growth opportunity, it shows significant negative relations between debt ratio and investment which shows debt ratio restrain corporate investment spending. There is a significant negative relations between short-term debt and investment. In the respect of the source of debt, it shows negative relations between bank loan and investment to non state-controlled corporate. 引言 西方大量文献研究表明，由于债务刚性约束的存在，负债融资会影响企业投资行为，抑制经理人或控股股东通过扩大投资规模来获取个人私利的行为，从而降低企业的股权代理成本，提高投资效率(Jensen Meckling,1976；Jensen,1986； Stulz,1990)[1][2][3]。但他们的研究均以成熟的市场经济为背景,资本市场和公司治理机制相对完善、债权控制有效、理性投资者和经理人市场等。而我国的资本市场是在政府行政力量主导下产生和发展起来的，并且由于我国转轨时期特殊的产权制度安排，上市公司的股权结构不具有伯利－米恩斯范式下的分散化特征，高度集中的股权结构使我国的上市公司主要由控股股东控制，存在“一股独大”现象，股东与经理人之间的利益冲突让位于控股股东与中小股东的利益冲突。同时上市公司主要由国有企业改制而来，与西方上市公司相比存在着国有股权的特殊性和政府的多元目标，而且国有上市公司与国有商业银行产权的同质性等使得股东、债权人和管理者的利益冲突发生变化，表现出不同的委托代理特点，委托代理关系更为复杂，上市公司的融资和投资都表现与国外上市公司不同的特点。在这种背景下，西方的研究结论是否对我国转轨经济时期的企业投资适用？在我国企业存在控股股东控制的情况下，负债融资与投资行为的关系是怎样的呢?企业的债务期限（长短期负债）是否会对企业投资支出产生不同的影响？不同的负债来源与企业的投资支出的关系是否不同？迄今为止，国内学者主要就负债与投资的关系做了大量研究，但已有研究主要从负债总量研究其对投资的影响，即将企业的各种负债看成是同质的，缺乏对债务期限结构和不同来源的债务对企业投资的影响。鉴于此，本文以我国上市公司为样本, 通过将负债融资因素（包括负债期限结构、负债来源）引入到投资模型，来检验其对企业投资的影响；同时，由于股权结构与企业的财务决策和融资方式之间存在一定的相关性，本文还根据控股股东的性质将上市公司划分为国有控股与非国有控股公司两类，以检验在相同的市场环境中，两种不同股权结构的上市公司之间负