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对信托参与公司债的一些思考 研究部 李要深 摘要 公司债在我国的市场占比很低，发展空间很大。信托作为我国分业监管下最具创新力的 工具，目前参与债券市场程度较低，大多是组合投资类信托产品将债券作为配置之一。 而主投债券的信托产品因为收益较低而数量稀少。 除了投资债券，信托公司与债券市场最直接的联系显然是公司债承销。虽然信托法确认 了信托公司具有债券承销资格，但由于公司债属于证监会管辖，目前仅有证券公司具有 保荐承销资格。即使未来放宽资格范围，信托公司由于信息、资金与网点等方面的劣势， 这块业务短期内也难有作为。 最近几年，在原有的纯信用债之外出现了越来越多的附担保公司债。其中不可或缺的“附 担保公司债信托” （受托管理）角色目前由证券公司扮演。信托登记制度的缺失阻碍信 托公司在此方面有所作为。但即使制度建立，信托公司在附担保公司债信托中的角色也 1 并非是唯一的。 附担保公司债信托本质上是受托管理，但还可以创造出融资功能，也可以与信托产品一 起组合运用。 将前面谈到的债券承销与受托管理集于一家机构，这个模式具有信息充分、管理便捷等 优势，还能降低发行时的道德风险。 目前信托参与债券市场的主要方式是投资 截至2011 年11 月23 日，市场上存量债券共有3156 只，票面总额共计20.7 万亿元。 其中公司债有146 只，规模为2616.6 亿元，在市场中的占比仅为1.26%。而香港债券市 1 场上企业债 占到73.64% （2011 年11 月23 日数据）。考虑到我国各类公司有几百万家， 公司债有很大的发展空间。 1 香港的企业债与大陆的企业债不同。大陆的企业债特指由中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有 控股企业发行的债券。香港的企业债范围包含大陆的企业债与公司债等。 目前信托参与债券投资的形式单一，大多是组合投资类信托产品中将债券作为低风险配 置，这同时也满足了流动性需求。而将债券作为主要投资方向的信托产品极少，主要原 因是收益相对较低。如中海信托2010 年11 月推出的“债券投资精选产品单一资金信托 计划”，2011 年11 月17 日到期，最终收益率为3.42% （一年）。期间收益率最高时也 仅有4.46% 。 债券类信托产品收益低的主要原因是投资标的范围较窄、产品期限短。债券投资的一般 策略是持有债券，通过债券价格波动获得利润并收取利息。信托产品投资的债券一般信 用等级为AA 级以上，高信用等级一般意味着较低的票面利率。除了市场利率降低这样 的系统性影响外，债券价格波动多来自于公司经营改善、信用评级上升，企业降低债券 利息带来的债券价格上升。而高信用等级债券难有这样的机会。期限较短也是收益低的 一个重要原因。在短期内，债券投资既难以体现利息收益，也难以获得价格波动的机会。 面对制度红利带来的高收益（如宏观环境偏紧时向资金密集型行业输送流动性），债券 投资类产品难以获得客户青睐。 纵观国内的各类理财方式，债券更多的时候是作为银行理财产品的投资标的，因为引入 了高收益债券之后，债券类理财产品的收益率与其他银行理财产品相比具有明显优势。 此外，混合了货币市场工具、债券、新股申购的限定性券商集合理财产品也在今年表现 2 不错，但其中贡献收益的主角不是债券，而是新股申购。 投行功能的运用：承销债券现实难有作为 除了投资债券，信托公司与债券市场最直接的联系显然是公司债承销。虽然 《信托公司 管理办法》第十六条明确信托公司可以“受托经营国务院有关部门批准的证券承销业务”， 即信托公司具有债券承销资格，但由于公司债属于证监会管辖，目前仅有证券公司具有 保荐承销资格。即使未来放宽资格范围，信托公司由于信息、资金与网点等方面的劣势， 这块业务短期内也难有作为。 支持信托公司在承销债券业务上具有优势的观点是建立在“信托公司在企业直接融资领 域具有丰富的实践经验，对发债企业的评估调查更为在行”的论据之上。但这个理由较 为牵强，商业银行因为日常与企业资金业务联系紧密，享有信息优势，所以在对发债企 业的评估调查方面更有优势。 考虑到承销商的分销和兜底情况，信托公司或许可以通过发行单一或集合信托来吸纳一 部分债券，但是债券投资并不是仅仅持有到期就可以的，存续期中必然有债券买卖，为 了支持承销而发行的信托产品难有持续生命力。 财产受托管理职能