纽交所大宗交易机制的演进及启示.pdf

交所大宗交易机制的演进及启示 1 1 2 李平 高洁 汪强 （1.电子科技大学经济与管理学院，四川 成都 610054；2.深圳证券交易所，广东 深圳518010） 摘要：为了遏制2001 年之后大宗交易持续下滑的趋势，纽约证券交易所停用了之前以 “楼 上市场与楼下市场”相结合的大宗交易机制，于2008 年之后陆续推出了MatchPoint 系统、 SmartPool 系统和纽约大宗交易平台（NYBX）。本文深入分析了纽约大宗交易机制演变的情 况，并对其最新推出的大宗交易机制的特点进行了分析。针对中国证券市场大宗交易机制的 现状，本文提出了若干改进大宗交易机制的建议。 关键词：大宗交易；大宗交易机制创新；纽约证券交易所；交易制度 Abstract : In order to curb the con nuous dec rease i n bl oc k t radi ng a er 2001, the New Y ork Stock Exchange (NYSE) stopped the former block trading mechanism, including “upstairs market” and the “downstairs market”. Since 2008, NYSE have established MatchPoint、SmartPool and New York Block Exchange(NYBX) for block trading. This paper exp lores the evolu on of bl oc k tradi ng mechanism in NYSE and inves gat es the det ai l char act er i s cs of the new b lock t radi ng syst ems i n NYSE. Finally, based on the status quo of block trading mechanism used in Chinese security markets, this paper puts forward some sugges ons f or i mp r ov i ng t he cur rent bl oc k t radi ng mechanism. Key words: Block trading; Block trading mechanism; NYSE; 作者简介：李平，电子科技大学经济与管理学院 教授，研究方向：证券市场微观结构。高 洁，电子科技大学经济与管理学院硕士生。汪强，深圳证券交易所综合研究所副研究员。 中图分类号：F830.9 文献标识码：A 引言 从境外证券市场的发展情况来看，大宗交易机制产生的主要原因是满足机构投资者的大 额交易需求。事实上，在境外成熟市场，机构投资者已经成为证券市场的投资主体。比如， 伦敦市场中由机构投资者参与的交易量已占到总交易量的90% 以上，巴黎市场中这一比例也 已达到70% 。毫无疑问，随着机构投资者的比重不断提高，他们持有股票的数量越来越多， 进行单笔大额交易（即大宗交易）的需求日益增 。此外，由于大宗股票的成功转让是兼并 重组的重要先决条件，20 世纪90 年代全球掀起的兼并收购和资产重组浪潮进一步增强了市 场对大宗交易的需求。就中国证券市场而言，股权分置改革以后，日渐增多的机构投资者之 间的交易和证券市场上日益频繁的兼并重组现象也产生了对高效率、低成本的大宗交易的需 求。 如果采用与正常规模交易相同的交易制度来处理大额订单，那么大额订单交易者将承担 较大的市场冲击成本。研究表明，大宗交易会对价格产生逆向影响，表现为大宗买进将导致 市场价格上涨，大宗卖出将导致市场价格下跌。这种逆向的价格冲击可进一步分解 临时价 [1,2] [3] 格冲击和持久价格冲击 。例如，Gemmill （1996） 对伦交所1987 至1992 年间大宗交易 的实证研究发现：平均而言，大宗买进造成的总冲击成本 0