上海市高速公路网项目投资收益分析与财务政策研究(下).pdfVIP

·上海建设科技第3期· 上海市高速公路网项目投资收益分析与财务政策研究(下) 苏耀强 朱建忠 上海市市政工程管理局 5．1 1年期存款利率均值预估 1个百分点左右。 从高速公路的现金流量分析，一般来讲，高速 5．3 项目风险因素 公路基本上可在10～15年还清银行贷款，未来10 从理论上讲，不管项目由政府出资还是由社会 年银行的贷款利率的变化将对投资人的收益影响 投资人出资，他们所期望的收益率都与项目所涉及 很大，而未来10年的1年期存款利率平均值大小往 的风险有关。影响高速公路项目期望收益率的风 往取决于利率上扬的时间以及上扬的幅度，即加息 险，主要有两类：一类是市场商业风险，包括建设完 的时点以及利率峰值的大小。 工风险(质量、进度、造价)、市场需求(车流量)和运 自1996年以来，中国人民银行7次降息，1年营(运营质量和成本)风险等；另一类是国家风险，包 期存款利率从10．98％下降到目前的2．25％，若再括受国家财政货币政策影响的汇率、利率风险、重大 考虑20％的利息税影响，实际的名义存款利率仅为 政策和法规变化对项目影响的风险等。 1．8％，利率水平已经处于历史低位，存款利率再次 一般认为，高速公路作为基础设施项目，由政府出 降低的可能性已经很小。另外，积极的财政政策以 资建设有比社会投资人获得更经济的融资渠道的优 及相对宽松的货币政策致使我国物价指数低位企 势，分散和规避投资风险的能力更强(特别是对于国家 稳，并将逐步回升，致使存款的利率水平具有一定 风险)。而社会投资人或私人资本由于其机制灵活而具 的反弹压力，1年期存款利率上升的可能性远远高 有相对的效率优势，但抗风险能力较弱。因此，如果由 于利率再次降低的可能性。 社会投资人来承担项目的所有风险，则必将提高他们 那么，存款利率是否会存在大幅上扬的可能性 对投资回报的要求，以平衡其所承担的巨大风险。 呢?回答是否定的。原因大致有四：一是居民、农民 项目风险分担的原则是“谁能控制，谁承担”。一 收入短期内不可能大幅提高，而对未来的失业保 般来讲，市场商业风险由项目公司承担，国家风险由 险、养老保险、子女教育等开支预期的上升，导致居 国家承担或国家和项目公司分担。根据目前政府与 民储蓄趋向增加和即期消费能力降低；二是商品过 项目公司签定的合同，因法律、法规变化导致的政策 剩状况不可能在短期内改变，物价水平波动趋予缓 风险基本作了规避，但是受国家政策影响较大的汇 和；三是民间资金没有有效启动，短期内通过投资 率和利率等国家风险没有与项目公司作适当的分 大幅增长来带动物价回升的可能性不大；四是政府 担，另外，受技术和体制的限制，目前确定工程规模 有治理高通货膨胀的成功经验。 和影响今后项目公司收入的车流量指标的预测可靠 根据国务院发展研究中心提供的《中国经济增长 性带来的风险因素，政府也没有作一定的承诺，因 前景》中提供的数据，我国未来10年的经济增长率为 此，项目公司承担的风险仍然是比较大的。 7．9％，未来20年为7．3％。在这种平稳增长的经济环境 综上所述，根据目前的情况，如果考虑2％的风 中，我国的1年期存款利率很难再达到10％以上的水平。 险溢价，则项目期望内部收益率估计在8％左右。从 通过以上分析可知，存款利率在2～3年内上涨 前一阶段沪青平等项目的招商实践看，不同背景的 的可能性不大，并且未来10年上涨的幅度也不会很 投资人出于不同的投资目的对回报率的要求也有所 大，因此未来10年的1年期存款利率的平均值不会 不同，期望股东内部收益率在6．0％～11。0％之间。