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我国国有企业资本结构治理的现实思考 张志宏 【摘 要】 国有企业资本结构治理是个动态的历史过程，现有的资本结构已无法适应现代企 业制度的要求，进行资本结构治理成为企业改革的热点和难点。本文基于国企资本结构特征分析， 提出资本结构治理基本思路，并对现存的资本结构治理方式进行剖析，认为债转股只是修正国企资 本结构的过渡之举，国有股减持是优化企业股权结构的必然选择。本文最后建设性地提出了国企资 本结构分类治理构想。 【关键词】 资本结构 债转股 国有股减持 分类治理 很长一段时间以来，国有企业资本结构一直是财务理论界和实务界探讨的热点话题。国企扭曲 的资本结构，不仅正在吞噬企业的信誉和市场竞争力，损害着企业的价值，危害市场经济的信用水 平，而且也在很大程度上动摇了企业治理结构的基石，已成为现代企业制度推行的一大障碍。本文 立足于国有企业资本结构现状和国有经济布局调整的趋势，在对我国现有资本结构治理方法剖析的 基础上，提出资本结构治理思路和策略。 一、现状透析：国有企业资本结构失衡的特征 长期以来，我国国有企业资本结构受经济运行机制和自身组织形式的制约，资本结构畸形发展， 成为国企改制和脱困的瓶颈，并进而影响到企业的治理结构。透过我国国企资本结构的现状，我们 认为国企失衡的资本结构主要表现出三大特征：. （一）国有企业负债比率偏高 在进行负债比率分析时，既要警惕过度追求低负债比率的保守倾向，同时也要防止将“高负债 比率”和“资本结构不合理”混为一谈，这是因为：（1）从实施负债经营的企业看，负债是把“双 刃剑”，使用得当可为企业带来财务杠杆收益，只有过渡负债经营才会产生财务风险。（2 ）从资产负 债率的横向比较来看，不同国家和地区、不同行业对负债率选择的标准是有差别的，合理资本结构 也可能要求高负债率，如东亚的韩国、日本和我国一样虽然都是采用高负债比率的国家，但韩、日 企业在国际竞争中同样获得了成功。根据经济合作发展组织（OECD ）1999 年的统计资料，日本公 司的资产负债率超过 80%，而同期美国公司的负债率还不到 40% 。发达国家的资产负债率的巨大差 异，从另一个侧面也说明，资产负债率没有任何公认的国际标准可言。（3 ）从负债的构成来看，负 债由长期负债和流动负债所共同形成，其中只有长期负债才会影响到企业的资本结构。如果流动负 债在企业负债中占较大的比重，企业的资本结构看似合理实则有较大的财务隐患，因为短期负债的 偿债风险要高于长期负债，对企业的生存威胁更大。 收稿日期：2002 －09 －20 作者简介：张志宏，男，博士，中南财经政法大学会计学院副教授。 - 1 - 从我国国有企业负债情况看，20 世纪 80 年代中期，伴随着国家对国有企业资金供应方式的改 革，企业债务问题也越来越严重，而且有愈演愈烈的趋势，国有企业的资产负债率迅速由 1980 年的 8.7%上升至 1993 年的 67.5%，到 2000 年国有企业负债率已达到 75% 的水平。在国有企业经营业绩 普遍下滑的前提下，过度负债使企业陷入严重亏损之中，负债已成为困扰现代企业制度确立的重要 因素，因此被国内有些学者形象比喻为“三座大山”之一① 。考虑到我国企业的负债结构及经营现 状，我们有理由认为我国企业高负债率的背后就是资本结构的不合理。首先，企业负债结构极不合 理，在企业负债总额中，流动负债所占比重过高，企业承担巨大的财务风险；其次，国有企业经营 业绩太差，无法实现财务杠杆收益，资金使用效益与利息的倒挂现象相当严重，高负债比率成为企 业亏损的重要原因。 （二）国有企业股权结构失衡 企业股权结构的安排对公司治理结构和经营运作机制有着积极或消极的影响，这不仅表现在企 业股权集中或分散程度上，而且还表现在股东的特性上。股权结构可按不同的分析目的进行分类。 譬如，按企业股东构成分类可分析企业股权的集中程度；按企业股票分类可分析企业市场流通股和 非流通股之间的比例关系；代理学说将企业股权分为内部股权和外部股权，以分析股权结构的安排 对代理成本的影响。按代理理论的观点，企业股权的高度集中有利于降低代理成本，但会增加公司 的治理成本；而股权的过度分散便会