控股股东“掏空”行为的影响因素研究来自我国关联并购重组类上市公司的经验数据.pdfVIP

控股股东“掏空”行为的影响因素研究：来自我国关联并购 重组类上市公司的经验资料1 1 1 2 李婉丽 ，郭天文 ，申嫦娥 1 西安交通大学管理学院，西安（710049 ） 2 北京师范大学经济与工商管理学院，北京（100875 ） E-mail ：liwanli@ 摘 要：以我国发生关联方并购重组交易的上市公司为研究样本，实证分析了一些因素对上市公司 控股股东“掏空”行为的影响作用。研究发现，公司第一大股东较高的持股比例和负债均与控股股 东的“掏空”行为负相关，二者可在一定程度上减少控股股东的“掏空”行为；公司的盈利能力、 发展能力和自由现金流量均与控股股东的“掏空”行为正相关，说明了控股股东“掏空”行为存在 的普遍性和现代公司代理问题的复杂性。研究还表明，上市公司的上市年限越长，发生控股股东 “掏 空”行为的可能性越小；资产规模越大的公司，遭受其控股股东“掏空”的可能性也越大；被 ST 或PT的上市公司更容易遭到其控股股东的“掏空”。 关键词：控股股东，掏空，并购 1. 引言 [1] La Porta ，Lopez-de-Silanes 和Shleifer （1999） 认为，现代公司的代理问题主要是控股股东对 中小股东的掠夺，而不是职业经理侵害外部股东利益；他们在2000 年首先使用“掏空” （Tunneling ） 一词来形容控股股东通过转移公司财产和利润的手段侵占中小股东利益的行为，指出控股股东的 “掏空”行为严重阻碍了金融市场的发展。此后，控股股东的“掏空”行为便成了世界范围内学者们争 相研究的热点问题之一。 许多关于“掏空”行为的研究表明，控股股东“掏空”上市公司的手段是多种多样的。国外学者的 研究发现，控股股东通过让上市公司为其担保取得贷款、股权稀释、内部人交易、侵占公司的投资 机会，甚至是直接的偷盗等方式进行“掏空”活动来侵害中小股东的利益。国内学者的研究也表明， 控股股东通常会运用关联担保、资金侵占、关联交易、高派现、并购重组等手段来“掏空”上市公司。 1998-2005 年我国沪深两市发生并购重组交易的记录数分别为280 个、675 个、976 个、1289 个、 1330 个、1434 个、1824 个和 1711 个，其所涉及的上市公司分别为 187 家、375 家、504 家、649 家、616 家、724 家、813 家和775 家。由此可见，自1998 年以来，我国户深两市无论是发生并购 重组交易的记录数还是其所涉及的上市公司家数基本上都呈现出逐年递增的发展趋势。这一趋势足 应引起我们的关注，并对其进行深入的思考和研究。在此背景之下，本文将尝试以我国发生关联方 并购重组交易的上市公司为样本公司，对其控股股东“掏空”行为的影响因素做一探索性的研究，以 期揭示其影响关系，能有助于人们更好地认识上市公司控股股东的“掏空”行为。 2. 理论分析与研究假设 2.1 控制权私有收益理论与上市公司第一大股东持股比例、盈利与发展能力假设 [2] Barclay，Michael J.和Clifford Holderness G. （1989） 将控制权的价值分为共享收益和私有收 益两个部分。认为一方面由于控制权的购买者积极参与公司管理而使得公司业绩得到改善，公司的 股票价格上升，并由此带来了公司价值的增加；因为这部分增加的价值由全体股东按持股比例共同 所有，所以属于控制权共享收益；另一方面，控制权所有者由于独占公司的控制权而有能力通过消 1本课题得到国家自然科学基金项目）的资助。 - 1 - 费公司资源来获得小股东无法得到的利益，由于这部分价值由控股股东所独享，故而称作控制权私 [3] [4] 有收益。Johnso