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论做市商市场的交易成本控制 　　【摘要】随着证券市场微观结构理论的发展，国内许多学者都提出应在我国证券市场建立做市商制度。交易成本控制是做市商制度中的一个重要课题。证券市场的交易成本分为直接交易成本和间接交易成本。做市商制度中，做市商的做市成本则包括输单成本、存货成本、不对称信息成本等。买卖价差是属于证券交易成本的，而买卖价差又是对做市商的做市成本的一种补偿，因而从数值上看，交易成本大于做市成本。证券市场的交易成本决定了投资者对证券的需求，另一方面，交易成本中买卖价差决定了做市商对证券的供给，二者共同决定了证券市场中可供交易的证券的数量，决定了证券市场流动性的大小。要增加做市商市场的流动性应是减少除买卖价差以外的其他交易成本，其方法有降低印花税等直接交易成本、完善信息披露制度、推行市价委托指令、完善大宗交易制度从而降低间接交易成本，但同时应保持适度的买卖价差。 　　【关键词】做市商 交易成本 做市成本 买卖价差 大宗交易制度 　　一、问题的提出 　　随着证券市场微观结构理论在我国证券市场的运用，国内许多学者都提出应在我国证券市场建立起做市商制度，尤其是在创业板市场中为提高流动性而建立做市商制度。做市商是指将具备一定实力和信誉的证券交易商作为主要的集中型的经纪商，就某种或某些证券提供持续的买卖报价，并以其自有资金和证券在所报价格上与公众投资者进行交易的一种制度。 　　做市商制度是一种报价趋动机制，相对于交易所的指令趋动机制而言，它有效地提高了证券市场的流动性。尤其对于创业板市场，这种风险较大，交易活跃程度相对较弱的市场，建立做市商制度显得尤为重要。 　　但同时，做市商制度与指令趋动的交易所竞价制度相比，其交易成本较高。因而为促进做市商制度的有效发展，如何采取有效措施就成为在我国创业板市场中建立做市商制度的迫切要求。本文就做市商制度中的交易成本问题展开讨论。 　　什么是交易成本，从Coase以来的许多学者都对其进行了定义。Coase（1960）在《社会成本问题》中，把它定义为获得准确的市场信息所需要付出的费用以及谈判和经常性契约的费用。我们可以把交易成本理解为“扯皮成本”，在各种可能的情况下，为获取经济收益而与人打交道时发生的一切时间、精力和物质的支出。Demsetz（1968）证券市场的交易成本就是所有权交易的成本，即货币持有权与股票所有权相互交换的成本。肯尼斯.阿罗（K.J Arrow，1969）将交易成本定义为“经济制度”的运行成本，它包括经济运行成本和排他性成本，设计公共政策并执行的成本。C.J. Dahlman从缔约过程来说明交易成本，他认为，交易双方欲达成协议，必须相互了解，将可能的交易机会告诉对方，而这种信息的传递和获得是需要耗费时间和资源的，这就构成了交易成本。张五常认为交易成本“包括一切不直接发生在物质生产过程中的成本”。巴泽尔（1997）明确将交易成本概念与产权概念联系起来，将交易成本定义为“与转让、获取和保护产权相关的成本”。 　　综合众多学者的观点，我们可以定义交易成本为在市场机制运行过程中为获得即时的交易而付出的各项支出，它不直接发生在生产过程，并且与产权相关。 　　二、交易成本（transaction costs）的构成及影响因素 　　Williamson指出信息的不完全、人们的机会主义动机以及资产的专用性（指资产用于某一特定用途之后，很难再移做他用的性质）等都是市场交易成本存在的重要原因。张五常认为：“可以把交易成本看作是一系列制度成本，其中包括信息成本、谈判成本、起草和实施合约的成本、界定和实施产权的成本、监督管理的成本和改变制度安排的成本。简言之，交易成本包括一切不直接发生在物质生产资料过程中的成本”。林毅夫认为交易成本包括直接成本和间接成本，并列出了比较详细的清单：“首先，直接成本包括：一是为获取契约各方所需信息的费用。这些费用对于评估交易数量和质量以及契约的成本和收益是必需的（与有关选择相比较）。二是各方谈判、就契约协议达成一致的费用。三是把所有规定传达给有关各方的费用。更为重要的是，订立契约的费用还包括间接费用。这是由于在一个存在各种风险来源的环境中，多方介入所引致的机会主义行为会产生间接费用，它包括监督和实施契约条件的费用以及不履行契约所带来的产出损失所造成的费用”Demsetz（1968）首创的证券市场微观结构理论，认为：资本生产出来的成本对资产的交换而言是一种必要的成本，对于必须交换的那些资产而言，只要其权利交换已经发生，那么就会产生交易成本。具体到股票交易，股票的交易成本就是利用证券交易所将股票迅速变现的成本，包括合同成本、代理费用（佣金）、竞价差额（ask-did spreads）和印花税。其中竞价差额是对做市商提供弥补时间差异的即时性交易的补偿，因而它构成了做