SHIBOR市场、股票市场与人民币汇率市场溢出效应研究.pdfVIP

纪念中国统计学会成立三十周年暨第十五次全国统计科学讨论会文集 SHI BOR市场、股票市场和人民币汇率市场溢出效应研究 上海财经大学王连李良松 一、引言 目前我国宏观经济管理中最让人关注的问题就是中国人民银行如何利用利率手段 来调整经济，股票市场经历了大涨和大跌，人民币汇率问题受到世界广泛关注。本文 正是试图来探讨这三个宏观经济变量之间可能存在的关系。汇率改革以来，我国金融 市场改革步伐不断加快，进入了一个新的发展阶段。利率市场化进程不断加快，中国 人民银行精心打造的货币市场基准利率，上海银行间同业拆放利率(以下简称SHIBOR) 于2006年10月开始试运行，并于2007年1月4日正式推出，该市场也是采用做市商制度， 由16家信誉良好、资金实力雄厚的大银行作为做市商，参与市场报价，市场效率不断 提高；股票市场进行股权分置改革，基本上解决了我国股票市场特有的非流通股问题， 市场流通性和市场效率有了很大提高，在各项利好政策出空之后，受国际金融形势恶 化的影响，我国股票市场也是不断走低；人民币汇率市场的市场化程度有了很大提高， 人民币对美元汇率总体升值，波动明显、波动幅度进一步加大，人民币汇率实现了根 据一揽子货币来进行浮动，外汇市场报价采用做市商制度，并逐渐推出外汇衍生品。 随着这三个市场的不断发展，资本在不同市场上的逐利行为、信息在不同市场之间传 递，使得这三个市场之间的相关性越来越高。中国人民银行试图通过加息来调控股票 市场，也正是在考虑了这三个市场之间可能的传导机制后作出的决策，但是调控的效 果并不是很明显，说明SHIBOR市场和股票市场之间的互动机制还不完善，货币政策的 传导机制有待改进。 随着SHIBOR市场、股票市场和人民币汇率市场相互影响的不断加深，投资者尤其 是机构投资者，往往会根据一个市场的价格变化来推测另一个市场的价格变化，而不 会顾及太多基本面的信息，这可能会使得市场间的价格具有类似的波动型态，我们称 这种机制为市场溢出效应，包括均值溢出效应和波动溢出效应，均值溢出效应是指一 个市场的收益不仅受自身前期收益的影响，还可能会受到其他市场前期收益的影响， 即收益率条件一阶距的Granger因果关系；波动溢出效应是指一个市场的波动不仅受自 身前期波动的影响，还可能会受到其他市场前期波动的影响，即收益率条件二阶距的 Granger因果关系。 1066 纪念中国统计学会成立三十周年暨第十五次全国统计科学讨论会文集 本文主要研究SHIBOR市场、股票市场和人民币汇率市场之间的溢出效应，考察这 些联动机制是否健全，存在哪些问题，并据此提出适当的政策建议。 二、文献回顾 国内外学者根据不同金融市场的密切程度，研究各类金融市场之间可能存在的溢 出效应问题。 Liuand Pan(1997)研究了美国股市和亚太地区的均值溢出效应和波动溢出效 and 应。KronerNg(1998)提出了一个新的多元GARCH模型的框架来研究不同收益率 之间不对称的波动溢出效应。Ng(2000)研究了日本、美国和亚太地区的波动溢出效应。 andGlabadanidi Scruggs s(2003)研究认为，债券市场波动不受股票市场波动的影 响，但是股票市场波动会同时受到债券市场和股票市场自身的影响，波动溢出效应存 在不对称性。 赵振全和张宇(2003)采用VAR模型研究认为宏观经济波动与股票市场波动之间存 在微弱的关系，宏观经济波动对于股票市场波动的解释力很弱。赵留彦(2003)采用二 元向量GARCH模型研究了A、B股市场的波动溢出问题，研究发现在2001年2月B股市场向 国内投资者开放之后，存在A股向B股的单向波动溢出。而此前A、B市场的波动相对独 立。洪永淼和成思危等(2004)研究了中国股票市场A股、B股和H股，以及中国股票市场 和世界其他主要股票市场之间的大风险溢出效应，研究结果表明A、B股之间、B股和H 股，以及H股和世界主要股票市场之间存在显著的风险溢出效应。殷剑峰(2006)采用向 量自回归模型分析-J2000年至U2004年中国货币市场、国债市场和股票市场之问的联动 效应，作者研究发现货币市场和债券市场之间的均衡关系比较脆弱，股票市场与其他 市场不存在长期稳定的关系。王爱俭和林楠(2007)研究认为，人