基于LSM住房抵押贷款定价研究.pdfVIP

182 金融创新、金融发展与风险防范 基于LSM的住房抵押贷款定价研究 陈 勇 贺学会 (湖南大学，长沙；湖南大学，长沙) [摘要】本文采用最小二乘回归蒙特卡洛模拟对固定利率住房抵押贷款进行定价研 究。模型结合当前我国住房抵押贷款合同的具体条款和提前偿还特征，分析住房抵押贷款 的违约期权风险和违约概率，运用无风险套利原理得到住房抵押贷款的市场公允利率。结 果表明，该模型可以为商业银行的房贷利率定价提供参考依据。 一、引 言 2005年，光大银行率先推出了固定利率住房抵押贷款(Fixed—RateMortgage，FRM) 品种，随后招商银行、农业银行等也推出了该品种贷款。FRM的合同利率在整个贷款存 续期内固定不变，因而可以帮助借款人锁定借款成本，规避利率波动风险，满足市场对房 贷产品差别化和个性化的需求。我国当前的FRM通常都有关于提前偿还的限制条款， FRM的主要风险是抵押物价值波动带来的违约风险。因此，分析FRM包含的违约风险， 可以为我国FRM及其证券化产品的定价提供参考依据。 国外的相关研究表明，住房抵押贷款的主要风险是提前偿还风险和违约风险。一般说 来，如果市场利率下降，借款人可能通过借新还旧，降低贷款的利息成本。由于贷款利率 是事先确定的，一旦市场利率低于贷款利率，借款人的提前偿还行为将使贷款人面临再投 资风险。住房抵押贷款的提前偿还风险具有看涨期权的性质，相当于借款人持有的一份美 式利率期权。同样，如果房价下跌并且低于贷款余额，借款人将理性地选择违约，并放弃 作为抵押物的住房以避免更大损失。以贷款余额作为执行价格，以房价作为基础资产，住 房抵押贷款的违约风险可以被看成是美式看跌期权。借款人的提前偿还和违约行为主要取 决于利率和房价的波动。借款人通过提前偿还或违约使自己的债务成本最小化。 国内外学者主要集中于研究借款人提前偿还和违约行为的决策模型，并运用期权理论 进行定量分析。早期的定价模型只考虑住房抵押贷款的提前偿还风险而不考虑违约风险。 20世纪80年代以来，相关文献开始运用期权理论分析住房抵押贷款的违约风险。由于这 些模型只考虑利率变量或房价变量对住房抵押贷款价值的影响，所以被称为单因子模型。 20世纪90年代以来，国外学者建立住房抵押贷款定价的双因子模型，同时分析住房抵押 贷款的提前偿还风险和违约风险，并运用数值分析方法对模型进行定量分析。为了更好地 拟合提前偿还与违约行为的经验特征，后续研究从两方面进行扩展：一是在期权定价模型 中引入交易成本和时滞等市场摩擦因子；二是运用历史数据建立提前偿还和违约行为的计 量模型(econometricapproach)，然后对住房抵押贷款的现金流进行估计。这种方法也被 称为简化模型(reduced—form approach)o 第一部分公司金融与资本市场发展 183 Foster和Van eta1．(1997)对违约期权定 定价分析。此后，Cunningha／n和Capone(1990)和Dennis toValue，uV)是影响违约风 价模型进行扩展。国外经验表明，房价和贷款成数(Loan eta1．(1998)的实证研究表明，降低贷款成数可以有效地减少违 险的主要因素。Capozza 约风险。 在数值方法方面，国内外学者主要运用有限差分法和二叉树法对实物期权进行数值求 解。针对住房抵押贷款的提前偿还风险和违约风险的美式期权性质，国外的文献主要采用 et et 有限差分法进行数值分析，如Kaua1．(1993)和Azevedoa1．(2002)。国内定价研 究较为广泛地应用了数值分析方法对实物期权进行定价研究，但主要集中于可转换债券、 公司债券和传统信贷产品的定价分析，没有考虑住房抵押贷款的分期付款和提前偿还特 性，而且主要采用有限差分法和二叉树进行定价分析。例如，龚朴、赵海滨和司继文 价。