金融衍生产品与资产组合管理.pptVIP

投资学 第1章 * 这种动态资产分配策略之所以被称为“资产组合保险”，是因为它与保单（以及期权）非常类似。起始价格和底部价格之间的差额类似于保单中的免赔额：这部分损失必须由保单持有者自己承担。保单的成本具有逐步性的特征。当市场开始下跌时，股票组合逐步变现，但仍持有一些股票。当市场上涨时，开始购买股票，但仍持有一些现金。结果是这个资产组合在上涨和下跌两个方向上的表现都有轻微的滞后，这个滞后就构成了费用。市场的波动性越大，这个滞后所表现出的费用就越多，这正如同传统保单中的保费取决于承保项目的不确定程度。 投资学 第1章 * 在实践中，这个资产组合保险计划的实施会遇到同时处理买卖几百只股票指令的困难和高交易成本。这可以通过减少触发点（股票投资比例需要重新调整的价格水平）和使用计算化指令执行系统来缓解。 使资产组合保险计划得以成功实施的一个重要原因是，1983年开始在芝加哥商品交易所形成的标准普尔500期货合约交易市场。 投资学 第1章 * 标准普尔500期货合约提供了一种可替代直接买卖股票的灵活且低成本的方法，因而使资产组合的动态调整变得容易和廉价。 当股市下跌时，投资者不必将股票组合变现，而可以通过卖出股票指数期货合约来对冲股票组合的价格下跌风险。 例. 假设标准普尔500指数目前为1000点，投资者的股票组合的价值为3000万元。 投资学 第1章 * 当股票指数下降到975点时，其下降百分比为2.5%，假设股票组合的β值为0.8，则股票组合的损失率为2.0%，账面价值损失为2.0%*3000万=60万元。 为了对冲这个风险，投资者可以在目前卖出标准普尔500期货合约。由于该合约的乘数为250美元，指数下跌25个点会给合约的卖方带来6250元的收入。这样，股票组合持有者通过卖出60万/6250=96个期货合约，就能对冲其股票组合价值随市场下跌而降低的风险。 投资学 第1章 * 1980年秋天，利兰德和鲁宾斯坦的资产组合保险有了第一个客户。不久后，对资产组合保险的需求急剧增长，于是，很多实力强大的竞争者也加入到了这个领域，其中最著名的是旧金山的美商富银行旗下的资产组合管理集团。截至1987年，大约有价值600亿的资产组合参加了此类保险，其中的大部分是大型养老基金投资的资产组合。 投资学 第1章 * 但是，资产组合保险与看跌期权和保单的运作存在一个极其重要的差别。当看跌期权的买方想执行期权时，其卖方有按执行价格购买买方股票的法律义务；当保单持有者向保险公司索赔时，保险公司也有按合约规定进行赔付的法律义务。并且，有期权卖方交纳给交易所的保证金，或保险公司设立的储备金来确保这些法律义务得到履行。 投资学 第1章 * 但是，当股市下跌时，将已投保的资产组合变现所需的现金却只能来自股票市场本身，市场也没有使投保的资产组合免受损失的法律义务。 利兰德和鲁宾斯坦在开发资产组合保险计划时，假设买方总是存在的，但是，他们无法确保在需要这些买方“履行职责”时，他们会适时出现。 投资学 第1章 * 资产组合保险的问题是，当股市持续上涨时，受保险方案控制，绝大部分资金被投资在股票组合上，无论是通过实际持有股票还是持有股指期货合约多头头寸。这样，股市的下跌就会引发一波股指期货合约的卖出指令。计算机程序交易系统自动发出的卖出指令是如此多而急，股指期货开始按对应股票价值的很高折扣出售。这引发了一系列恶性循环，最终导致了1987年10月19日的股灾。 投资学 第1章 * 为公司客户量身定制新的金融产品 20世纪70、80年代以来，金融市场上出现了新型的公司客户，他们寻求将汇率、利率和原材料商品价格的波动风险转移给愿意并能够承担这些风险的群体。 虽然公司能够在交易活跃的衍生金融工具市场上利用这些工具进行套期保值，但是，绝大多数公司的风险管理需求在额度和时间段上都有特别的要求，这使其很难在公开市场上找到对应的客户。 投资学 第1章 * 于是，大型货币中心银行、投资银行和保险公司开始建立由专业交易员和金融工程师组成的新部门，为公司客户量身定制新的金融产品。它们和期货合约一样，采用现金结算方式。 这些新的金融产品其实就是传统的期权和期货合约的混合体，但这些新产品的收益结构更加复杂，它们结合了许多风险管理的新技术，如协方差、保险原理和动态套期保值等。 投资学 第1章 * 在这些为公司客户量身定制的金融产品的交易中，在大多数情况下，是银行或交易商充当公司客户的交易对方，他们会收取手续费或赚取差价利润。这些银行和交易商扮演着类似保险公司的角色：他们有能力承担公司客户试图规避的波动性风险，因为他们能够为大量有不同需求的客户提供服务，从而分散他们的风险。如果他们交易的产品出现不平衡的情况，他