证券投资的非线性认知期望收益.pdfVIP

维普资讯 第2O卷 第3期 青 岛大 学 学 报 (自然 科 学 版 ) Vo1．20No．3 2007年 9月 JOURNALOFQINGDAOUNIVERSITY (NaturalScienceEdition) Sep．2007 文章编号：1006—1037(2007)03—0079—05 证券投资的非线性认知期望收益 杨春鹏，吕学梁，杨德平，姜 伟 (青岛大学经济学院，青岛266071) 摘要：在行为金融的假设框架下，基于投资者的非理性认知分布和不确定风险厌恶特征， 提出了刻画证券投资收益的非理性认知期望收益和非线性认知期望收益模型，研究了投 资者的非理性特征对认知期望收益的影响。结果为，在现实的证券市场中，由于投资者的 非理性认知和投资者对不确定投资的风险厌恶，投资者对证券投资收益的测算，不是传统 金融理论所刻画的理性期望收益(基于历史数据决定或由经典的资本资产定价模型所决 定)，而是由投资者的一些非理性特征来决定。 关键词：行为金融；理性期望收益；非理性期望收益；非线性期望收益 中图分类号 ：F830 ：丈献标识码 ：A 传统的金融理论以期望收益表示：段资者的证券投资收益 ，以方差和贝塔系数表示投资者证券投资的风 险构建了现代金融理论体系，其中的两个最为重要理论为Markowitz的投资组合理论和Sharpe的资本资产 定价模型¨1]。资本资产定价模型(CAPM)建立以后，引起了理论界和实物界的高度重视。与其它的金融模 型一样 ，CAPM并没有完全体现金融投资的真理，CAPM是一个有待通过实证检验的模型。从 2O世纪 8O 年代以来，研究者陆续发现一些违反 (APM定价理论和效率市场假说的实证结果。随着越来越多的异常现 象被发现，一些学者开始对传统金融学的一些理论基础存在疑问，并转而寻求其它领域的解释。大量的实证 研究和观察结果表明：人们并不总是以理性态度做出决策，在实际的不确定决策过程中，投资者存在诸多的 认知偏差和行为偏差，投资者具有的这些认知偏差和行为偏差不可避免地要影响到投资者对证券投资期望 收益和风险的认知与实际的投资行为[。]。因此，人们 自然会问，考虑到投资者的非理性特征，现实市场中的 投资者如何具体刻画证券投资的收益? 目前，已有的研究工作大都研究投资者的具体认知偏差对证券投资收益和证券价格的影响。Delong， Shleifer¨5]给出了噪声交易的理论模型DSSW模型，模型解释了具有随机错误信念的噪声交易者对资产价格 的影响及噪声交易者为什么能够赚取更高的期望收益。ShefrinE6]对资本资产定价模型进行了扩展，并建立 了行为资产定价模型(BAPM)。与CAPM 不同，在BAPM 中，投资者并非都具有相同的理性信念，而是被 分为两类：信息交易者(informtrader)和噪声交易者 (noisetrader)，信息交易者是严格按 CAPM 投资的理 性投资者，他们不会受到认知偏差的影响，只关注组合的均值和方差；噪声交易者则不按CAPM 行事，他们 会犯各种认知偏差错误，并没有严格的均值、方差偏好。在BAPM 中，证券的期望收益是由其 “行为贝塔系 数(BehaviorBetas)”决定的，Beta是 “均值方差有效组合的切线斜率”。但这里，均值、方差有效组合并不等 于CAPM 中的市场组合，因为现在的证券价格受到噪声交易者的影响。杨春鹏等[研究了投资者的过度 自 信心理会如何影响投资者对证券投资收益的测算。 从近年来的研究会发现，人们越来越倾向于认为决定证券期望收益的因素并不只是一种市场组合因素， 收稿 日期 ：2007—06—10 基金项 目：国家 自然科学基金资助项 目：NSFC(7O571O42) 作者简介：杨春鹏 (1965一)，男，河北沧州人，教授，博士生导师，主要研究方向为行为金融、金融工程。 维普资讯 80 青 岛大学学报 (自然科 学版)